2025一季报点评：Q1业绩超预期，行业进入净利率上升通道

　　万辰集团(300972)

　　投资要点

　　事件：2025Q1实现营收108.2亿元，同比+124.0%；实现归母净利润2.1亿元，同比+3344.1%；实现扣非归母净利润2.1亿元，同比+10562.3%。

　　零食量贩业务保持翻倍增势。2025Q1零食量贩业务实现营收106.88亿元，同比+127.6%。预计Q1门店新增不多，对应单店营收我们测算为300万元（年化），同比下降17%，环比下降21%，主要是春节效应体现在Q4较多，以及门店加密带来的分流。其次2025Q1食用菌业务实现营收1.3亿元，同比-1.8%。

　　零食量贩净利率环比大幅改善。量贩业务剔除计提的股份支付费用后净利润为4.12亿元，对应净利率为3.85%，实现大幅环比提升。2024Q1-4分别为2.49%/2.73%/2.73%/2.74%。2025Q1毛利率为11.0%，同比+1.2pct，销售/管理费用率同比-0.7/-0.5pct。最终实现销售净利率为3.6%，同比+2.2pct。扣非归母净利率为2.0%，同比+1.9pct。2025Q1归母净利/净利润的占比为55.4%，得益于少数股东权益的收回。

　　盈利预测与投资评级：量贩业务净利率环比大幅改善，我们认为得益于竞争趋缓、规模效应提升，再次验证行业本身具备净利率上升通道；叠加省钱超市新业态，继续看好公司成长性。我们上调此前盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为9.44/12.57/16.08亿元（此前盈利预测分别为7.0/9.7/12.3亿元），同比+221.68%/+33.18%/+27.85%，对应PE为22/16/13X。维持“买入”评级。

　　风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。