志邦家居：推进整家战略，拓展细分渠道，探索新兴增长

　　志邦家居(603801)

　　事件：公司发布2024年及2025年一季报。公司2024实现收入52.58亿元（同比-14.0%），归母净利润3.85亿元（同比-35.2%），扣非归母净利润3.40亿元（同比-38.1%）；25Q1实现收入8.18亿元（同比-0.3%），归母净利润0.42亿元（同比-10.9%），扣非归母净利润0.36亿元（同比-8.3%）。2024年公司启动深度变革调整战略，推进“整家集成、产品领先、数智驱动、服务致胜”战略，寻找新兴增长点。

　　构建整家一体化能力，全面拓展细分渠道：2024年公司积极进行业务调整，一方面把握国内市场结构调整带来的存量房和国补等新机遇，另一方面加速品牌出海布局新市场：1）零售业务：2024年公司经销店收入25.33亿元，同比-18.94%；毛利率34.45%，同比-0.60pct。公司持续深化“整家一体化”战略，升级产品与服务，满足一站式需求和个性化全空间设计，尤其是加码装企业务。品类方面推出智能家居、门窗等新产品，设计方面推出“130全屋同模设计系统”提升用户体验。2）大宗业务：2024年实现收入16.84亿元，同比-16.18%；毛利率36.37%，同比-1.31pct。公司控制风险维护房企客户同时开拓创新业务，捕捉第四代住房、保障房、酒店公寓等空白市场机会。3）海外业务：2024年实现收入2.05亿元，同比+37.25%；毛利率27.97%，同比+9.77pct。国际零售+海外工程渠道齐头并进，聚焦重点澳洲、北美市场同时抓住东南亚、中东等新兴市场机会。

　　坚定产品力领先战略，围绕客户需求创新：分产品看，2024年公司整体厨柜/定制衣柜/木门实现收入23.94/21.21/3.73亿元，分别同比-15.62%/-15.35%/-9.05%；毛利率为40.24%/38.97%/17.68%，分别同比-0.70pct/+1.01pct/03.31pct。截至2025Q1，整体厨柜/定制衣柜/木门门店数为1327/1471/1000家，分别季度环比-112/-164/+14家。公司不断打造整家全空间、全品类、全价格带的产品体系和套系化新品，巩固市场竞争力和盈利能力。2025年春季整家新品发布会公司推出第10代展厅，为消费者提供了个性化的整家解决方案。

　　市场竞争加剧，利润率略有承压。2024年公司毛利率36.27%（同比-0.80pct），归母净利率为7.33%（同比-2.40pct）。费用率方面，2024年期间费用率为26.59%（同比+2.16pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为16.24%/5.35%/5.04%（同比+1.69pct/+0.53pct/-0.16pct）。2025Q1公司毛利率32.16%（同比-5.06pct），归母净利率5.15%（同比-0.61pct）。

　　营运能力保持稳健，实现较高分红水平。截至2025年一季度公司存货周转天数204.45天（同比-24.67天）、应收账款周转天数34.10天（同比+4.00天）、应付账款周转天数95.35天（同比+14.18天）。2024年公司经营性净现金流4.91亿元（同比-2.66亿元），现金分红金额2.62亿元，派息率67.95%。

　　盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为4.2/4.4/4.7亿元，对应PE为11.5X/10.7X/10.1X。

　　风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、经销商管理风险。