25年开局靓丽，多元化增长发力
稳健医疗(300888)
投资要点
业绩摘要：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收89.8亿元，同比+9.7%（剔除感染防护产品，实现营收86.2亿元，同比+18.6%）；实现归母净利润7.0亿元，同比+19.8%；实现扣非净利润5.9亿元，同比+43.4%。2025Q1实现营收26.1亿元，同比+36.5％；实现归母净利润2.5亿元，同比+36.3%；实现扣非净利润2.3亿元，同比+62.5%。消费品板块增长加速、医疗板块高基数消化，业绩增长亮眼。
费用率同比下降，盈利能力稳中向好。2024年公司整体毛利率为47.3%，同比-1.7pp。其中医疗/消费板块毛利率36.5%/55.9%，同比-3.9pp/-1.0pp。医疗板块毛利率回落主要受感染防护产品促销以及23年同期高基数影响；消费板块毛利率主要受棉花价格波动影响。费用率方面，24年总费用率为35.5%，同比-1.7pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为25.2%/7.5%/-1.1%/3.9%，同比-0.3pp/-1pp/-0.3pp/-0.1pp；综合来看，24年净利率为7.7%，同比+0.7pp。2025Q1毛利率为48.5%，同比+0.8pp；总费用率为34.2%，同比-2pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为22.3%/8.3%/0%/3.5%，同比-2.8pp/+0.4pp/+0.8pp/-0.4pp；综合来看，25Q1净利率为9.5%，同比保持稳定。
医用耗材业务：感染防护产品回归常态，“内生+外延”双重驱动。2024年医疗板块实现营收39.1亿元（同比+1.1%），营收占比为43.5%（同比-3.7pp）。分产品来看，1）感染防护产品市场需求回归常态，全年实现营收3.5亿元（同比-61.2%）。2）核心品类快速发展，高端敷料/手术室耗材/健康个护分别实现营收7.8/8.3/4.0亿元，分别同比+31.2%/+48.8%/+35.0%。3）传统伤口护理与包扎产品稳健增长，24年实现营收11.9亿元（同比+3.6%）。渠道方面，海外（含跨境电商）在GRI并购营收贡献2.9亿元增量加持下，24年实现营收21.3亿元(同比+37.7%)，占医疗板块收入比重54.4%。国内渠道稳步拓展，24年实现营收17.8亿元。截至24年年末，已覆盖OTC药店22.6万家。
健康生活消费品业务：全棉产品构筑差异化，核心爆品引领增长。2024年消费板块实现营收49.9亿元（同比+17.1%），营收占比为55.6%（同比+3.5pp）。分产品来看，1）干湿棉柔巾引领全品类显著增长，24年实现营收15.6亿元（同比+31.2%）；2）“奈丝公主”卫生巾行业排名显著提升，24年实现营收入7.0亿元（同比+18.0%）；3）成人服饰/婴童服饰及用品24年实现营收9.6/9.6亿元（同比+15.4%/+13.2%）。渠道方面，24年线上实现营收30.7亿元（同比+18.9%）；其中，兴趣电商平台实现突破性增长（例如抖音同比增长近109%)。积极开拓线下门店，截至24年年末，公司存量门店487家（其中直营店384家，加盟店103家），较23年年末净变化+76家（直营店+47家，加盟店+29家），24年线下门店实现营收14.9亿元，同比+9.3%。商超渠道积极发展，2024年实现营收3.2亿元（+33.4%）。
25Q1医疗+消费板块核心品类持续向好。医疗板块，25Q1实现营收12.5亿元
（其中GRI营收3.0亿元），同比+46.3%。其中手术室耗材/高端敷料/健康个护品类，分别实现营收3.7/2.2/1.2亿元，分别同比+196.8%/+21.1%/+39.8%。医疗板块渠道方面：海外实现营收7.0亿元，同比+84.1%；C端业务（国内药店、电子商务渠道）同比增速超40%。消费板块，25Q1实现营收13.4亿元，同比+28.8%。其中奈丝公主卫生巾实现营收3.1亿元，同比+73.5%，成长势能充足；干湿棉柔巾/成人服饰实现营收3.7/2.5亿元，同比+38.6%/+23.4%。消费板块渠道方面：电商渠道较好发展，占消费板块收入比重59.9%；商超渠道实现营收1.5亿元，同比+70.9%。
盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为1.73元、2.17元、2.66元，对应PE分别为30倍、24倍、20倍。考虑到公司消费品品牌力突出，医疗耗材板块基数回归常态，内生+外延驱动增长，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格大幅波动的风险，收购业务协同效果不及预期的风险，渠道扩张不及预期的风险，汇率波动较大的风险。
