25H1点评：产品转型顺畅，业绩扭亏为盈

　　莱绅通灵(603900)

　　事件：公司发布25中报，25H1收入8.7亿元，同增37%，归母净利润0.61亿元，扣非归母净利润0.70亿元，同比均扭亏为盈。分季度，25Q1/25Q2收入3.71/4.99亿元，同比+53%/+27%，归母净利润0.28/0.32亿元，扣非归母净利润0.36/0.34亿元。

　　点评：

　　产品转型顺畅，黄金镶嵌表现亮眼。25H1，黄金品类收入实现突破性增长，黄金销售占比80%，镶嵌黄金收入同增200%，镶嵌钻石饰品/传统黄金饰品/翡翠饰品/其他产品收入4.79/3.22/0.24/0.40亿元，同比+68%/+11%/-14%/+46%。

　　线下直营、加盟渠道收入均实现较快增长，打造千万级标杆门店规划稳步推进。分渠道，25H1直营/加盟/线上收入分别为5.73/0.98/1.95亿元，直营店单店效益稳步提升，直营收入同增47%，加盟业务收入同比增长109%，线上业务在去年高基数情况下仍保持稳健体量。基于现有千万级门店年化表现，公司全年规划50家千万级直营店及15家千万级加盟店，目标达成基础稳固，同时逐步将直营成功标杆模型精准复制到加盟门店，带动加盟收入较快增长。

　　25Q2毛利率同比提升、费用率改善。25Q1/25Q2毛利率40.98%/32.37%，同比-0.27/+4.67pct；25Q2销售/管理/研发/财务费用率18.14%/3.49%/0.14%/0.18%，同比-6.04/-3.33/+0.06/-0.16pct，销售、管理费率亦分别较25Q1环比下降5.79/1.93pct。25Q1/25Q2归母净利润率分别为7.63%/6.47%。我们预计Q2毛、净利率环比略降主要系电商大促低毛利克重产品占比提升影响。25H1毛利率36.04%，同比提升3.17pct，费用率24.3%，同比下降13.08pct。

　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年收入16.8/21.3/26.0亿元，同增37%/27%/22%，归母净利润0.82/1.38/2.04亿元，同增145%/67%/49%，对应8月21日收盘价PE44/26/18X。

　　风险因素：产品推新不及预期，金价剧烈波动，渠道拓展不及预期，电商竞争加剧影响线上收入及利润。