2025年半年报点评：业绩超预期，存量游戏利润释放，新游储备充沛

　　三七互娱(002555)

　　投资要点

　　事件：2025H1公司实现营业收入84.86亿元，yoy-8.08%，归母净利润14.00亿元，yoy+10.72%，扣非归母净利润13.87亿元，yoy+8.83%。其中2025Q2实现营业收入42.43亿元，yoy-5.33%，qoq-0.01%，归母净利润8.51亿元，yoy+31.24%，qoq+54.97%，扣非归母净利润8.51亿元，yoy+29.16%，qoq+58.58%，业绩超过市场及我们预期。公司延续季度分红，2025Q2每10股派发现金红利2.10元（含税），加上一季度分红，上半年合计分红9.27亿元，股利支付率66.17%，25H1股息率2.43%。

　　存量游戏表现稳健，利润释放超预期。2025Q2公司营收同环比-5.33%、-0.01%，归母净利润同环比+31.24%、+54.97%，归母净利润趋势异于营收，我们认为主要系产品利润随生命周期逐步释放，其中同比主要系《寻道大千》等存量游戏延续长线运营，生命周期步入成熟阶段对应买量费用有所缩减，部分被《英雄没有闪》等新游买量增加所抵消，环比主要系《英雄没有闪》《时光大爆炸》于2025年初上线，步入2025Q2总体宣发规模有所回落，对应2025Q2公司销售费用19.92亿元，yoy-19.33%，qoq-17.63%，销售费用率46.95%，yoy-8.14pct，qoq-10.04pct。2025Q2公司毛利率为76.15%，yoy-1.26pct，qoq-1.11pct，归母净利率为20.06%，yoy+5.59pct，qoq+7.12pct。

　　斗罗新游表现出色，关注多元新品储备上线节奏。公司自研斗罗IP3D写实大世界MMORPG《斗罗大陆：猎魂世界》已于2025年7月公测，上线后迅速登顶iOS免费榜，产品表现出色。此外，公司还储备有超20款新游，覆盖MMO、SLG、卡牌、模拟经营等品类，涵盖西方魔幻、东方玄幻、三国等多元题材，积极关注产品测试、版号、上线定档进度，看好新游陆续上线贡献业绩增量。

　　AI全链路赋能，期待玩法创新突破。公司已构建以AI能力底座为核心、涵盖智能化产品层与业务应用层的AI架构，全面提升公司游戏研运工业化水平，2025H1公司发行环节使用AI技术辅助生成的2D美术资产占比超80%，角色、道具模型等AI-3D辅助资产生成占比超30%，AI深度参与生成的游戏广告素材视频占比超70%，AI辅助生成代码提效30%，AI帮助广告投放工作提效70%等。玩法侧，公司积极探索“AI+游戏”技术，尝试打造“千人千面”游戏体验。

　　盈利预测与投资评级：考虑到存量游戏稳健，利润释放超预期，我们上修盈利预测，预计2025-2027年公司EPS分别为1.29/1.39.1.44元（前值为1.25/1.28/1.32元），对应当前股价PE分别为15/14/14倍。我们看好公司老游利润释放，新游储备丰富，同时高额分红回报股东，维持“买入”评级。

　　风险提示：新游表现不及预期，买量竞争加剧，行业监管风险