油价震荡下行，上游及炼化业务短期拖累公司业绩

　　中国石油(601857)

　　事件：2025年8月26日晚，中国石油发布2025年半年度报告。2025年上半年公司实现营业收入14500.99亿元，同比下降6.74%；实现归母净利润839.93亿元，同比下降5.42%；实现扣非后归母净利润841.16亿元，同比下降8.40%；实现基本每股收益0.46元，同比下降5.4%。

　　其中，第二季度公司实现营业收入6969.91亿元，同比下降6.09%，环比下降7.45%；实现归母净利润371.86亿元，同比下降13.59%，环比下降20.55%；实现扣非后归母净利润375.54亿元，同比下降18.01%，环比下降19.35%；实现基本每股收益0.20元，同比下降13.04%，环比下降23.07%。

　　点评：

　　油价中枢下行，勘探开发及炼化业务小幅拖累业绩。油价端，2025年上半年国际油价整体呈现震荡下行态势，主要受OPEC+超预期增产叠加美国关税政策冲击需求预期影响，虽6月伊以冲突推升国际油价，但地缘溢价在停火后边际走弱，油价震荡下跌。2025年上半年布伦特平均油价为71美元/桶，同比下降15%。分板块盈利看，上半年油气及新能源、炼化及新材料、销售板块、天然气销售板块分别实现经营利润人民币857、111、76、186亿元，同比-62、-26、-25、+18亿元。总体来看，一季度油价单边下跌，二季度油价波动较剧烈，勘探业务受油价下跌盈利有所收窄，炼化板块受供需偏弱及库存跌价影响，对公司盈利带来一定拖累，天然气销售业务仍保持增长。

　　油气产量稳中有增，新能源业务持续突破。2025年上半年公司坚持高效勘探，油气产量稳步增长，新能源业务快速发展。油气方面，2025年上半年，公司实现油气当量产量923.6百万桶，同比增长2.0%，其中原油产量476.4百万桶，同比增长0.3%，天然气产量447.2百万桶油当量，同比增长3.8%，油气产量稳中有增。公司上半年由于作业费等基本运行费减少，单位油气操作成本10.14美元/桶，比上年同期大幅下降8.1%，降本增效成果突出。新能源方面，公司加速完善新能源业务布局，持续推进塔里木上库光伏、青海格尔木风电、吉林昂格风电等重点项目建设，风光发电量同比增长70.0%，新能源业务快速发展。

　　炼化板块周期磨底，新材料业务加快推进。炼油板块，2025年上半年公司原油加工量为694.3百万桶，与去年同期基本持平，成品油产量5957万吨，同比-0.9%。成品油销售板块，公司分品种、区域、客户开展差异化营销，助力国内成品油销量逆势增长，上半年公司成品油销售量5865万吨，同比+0.3%，主要贡献来自柴油及煤油产品。化工板块，上半年公司增产增销高效益炼油产品和高附加值化工产品，并加大新产品新材料研发力度，实现化工产品商品量1997.1万吨，同比增长4.9%，生产新材料166.5万吨，同比增长54.9%，新材料业务连续三年保持50%以上高速增长。我们认为，短期来看，当前炼化行业或仍处于周期磨底阶段，但公司炼化板块加快生产结构优化，优化原油资源配置，并加大新产品新材料研发力度，在行业景气低迷阶段仍具备较强的抗风险能力。

　　天然气销售业务实现量效双升，市场份额进一步提高。上半年公司持续优化天然气资源池结构和综合采购成本，稳步提升高效市场、高端客户销量占比。上半年公司实现销售天然气1515.0亿立方米，同比增长2.9%；国内销售天然气1197.7亿立方米，同比增长4.2%，再创历史同期新高，市场份额提高2.1pct。公司天然气产业链创效能力突出，助力公司业绩安全边际增厚。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1650.87、1689.72和1726.00亿元，归母净利润增速分别为0.2%、2.4%和2.1%，EPS（摊薄）分别为0.90、0.92和0.94元/股，对应2025年8月26日的收盘价，2025-2027年PE分别为9.72、9.50和9.30倍。我们看好公司作为国内油气龙头的全产业链抗风险能力和降本增效推进过程中的业绩修复，我们维持公司“买入”评级。

　　风险因素：增储上产不及预期风险；原油价格大幅波动风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；新能源汽车销售替代风险