半年报点评：金矿量价齐增推升业绩，黄金分拆上市有望带来估值重估
紫金矿业(601899)
核心观点
公司发布半年报：上半年实现营收1677.11亿元，同比+11.50%；实现归母净利润232.92亿元，同比+54.41%；实现扣非净利润216.24亿元，同比+40.12%。公司于25Q2实现营收887.83亿元，同比+17.38%，环比+12.49%；实现归母净利润131.25亿元，同比+48.75%，环比+29.10%；实现扣非净利润117.43亿元，同比+27.51%，环比+18.84%。
核心矿产品产量：今年上半年，公司矿产金产量为41.19吨，同比+16.3%，完成全年产量计划48.46%；矿产铜产量为56.69万吨，同比+9.3%，完成全年产量计划49.30%。公司今年矿产金产量实现高速增长，这主要是得益于公司前几年有非常多的金矿项目的并购，因此在金价不断创历史新高的背景下，Q2金矿量价齐增，是推动业绩环比大幅提升的核心因素。
核心矿产品成本：今年上半年，公司矿产金单位营业成本为261.97元/克，同比+15.41%；矿产铜单位营业成本为24256元/吨，同比+8.21%；矿产锌单
位营业成本为10113元/吨，同比+12.76%；矿产银单位营业成本为1.99元/克，同比+6.42%。综合来看公司上半年成本压力有所提升。公司将严格管控成本，继续发挥公司在成本端的优势，提升精细化管理的水平。
分红方面：公司计划实施中期分红，拟向全体股东每10股派发现金红利2.2元(含税)，总计派发现金红利约58.47亿元，约占今年上半年归母净利润的25.10%。
境外黄金板块分拆上市是公司重大战略举措：公司将八座境外黄金矿山资产重组至紫金黄金国际，并于2025年6月30日向联交所正式递交上市申请。紫金黄金国际的分拆上市将带来：1）打造境外黄金上市公司平台，将有利于公司海外黄金业务快速拓展；2）估值重估，公司目前的业务结构当中，铜矿业务利润贡献度高于金矿，整体估值水平并不高，而境外黄金板块单独分拆，预计将在资本市场获得较高的估值溢价，进而提升整体的估值空间。风险提示：项目建设进度不达预期，矿产品销售价格不达预期。
投资建议：维持“优于大市”评级。
基于上半年的业绩表现，上调公司盈利预测。预计公司2025-2027年营收为3651/3817/4005(原预测3699/3864/4042)亿元，同比增速20.2%/4.5%/4.9%；归母净利润为460.63/526.55/584.84(原预测397.58/455.30/506.74)亿元，同比增速43.7%/14.3%/11.1%；摊薄EPS为1.73/1.98/2.20元，当前股价对应PE为12.9/11.3/10.2X。公司是国内有色上市公司核心标的，矿产资源储量丰富，国际化进程不断加快，战略延伸积极布局新能源新材料产业助力能源转型，核心矿种实现多元化布局，中长期成长路径明确，未来有望跻身全球超一流国际矿业企业，维持“优于大市”评级。
