业务全面好转，私募服务生态完善

　　招商证券(600999)

　　核心观点

　　招商证券发布2025年半年报。2025年上半年公司实现营业收入105.2亿元，同比提升9.64%；实现归母净利润51.86亿元，同比提升9.23%；ROE为4.18%，同比增加0.1pct；EPS为0.56元/股，同比提升9.8%。公司业绩上涨主要因政策落地提振市场信心，市场行情上行，交投活跃度持续增强，融资利息收入增加等因素影响，经纪、投行与信用业务收入成为业绩增长的关键因素。

　　资本市场活跃度增强，经纪业务表现亮眼。2025年上半年，公司实现经纪业务手续费净收入37.33亿元，同比提升44.86%，主要因市场股基交易活跃度增强，公司代理买卖证券业务手续费净收入同比增长。公司期末货币资金1,296.11亿元，同比增长39.47%，客户资金持续增加。财富管理方面，2025年上半年，托管客户资产4.56万亿元，较2024年末增长6.79%；“e招投”基金投顾保有规模47.19亿元。机构业务方面，托管外包规模达3.52万亿元，较2024年末下降6.81%；私募基金产品托管数量市场份额达21.52%，连续十二年排名第一。

　　股债承销规模增长，提升投行业务收入。2025年上半年，市场债券融资规模较去年同期增长，股权融资总规模同比明显提升。公司投行业务收入4.02亿元，同比提升41.35%，主因公司IPO及债券承销业务规模与收入同比均增长。股权融资方面，公司股权承销金额244.37亿元，同比提升3.7倍，行业排名第7；IPO储备项目12单，排名行业第五；债券融资规模约为1917.47亿元，同比提升5.66%。

　　资管、信用业绩持续回暖。2025年上半年，因子公司招商资管资产管理业务发展良好，公司资管业务手续费净收入4.40亿元，同比提升29.27%。2025年上半年，公司利息净收入6.3亿元，同比提升34.9%，主要因公司融资利息支出减少。

　　固收类投资收益下滑，拖累自营业务收入。2025年上半年，公司实现投资收益（含公允价值变动收益）41.24亿元，同比下滑13.25%，主要因固定收益类投资收益同比下降；公司金融资产规模3618亿元，同比小幅下降2.09%。投资建议：根据公司上半年数据及市场表现，我们对公司2025-2027年的盈利预测分别上调6.4%、6.4%、13.3%，预测2025年-2027年公司归母净利润分别为115.12亿元、123.81亿元、136.39亿元，同比增长10.8%/7.6%/10.2%，当前股价对应的PE为14.9/13.7/12.4x，PB为1.4/1.3/1.2x。在市场活跃度持续提升的情况下，公司核心业务优势继续保持，展现出良好的发展韧性，维持“优于大市”评级。

　　风险提示：市场波动对券商业绩与估值修复带来不确定性，政策风险等。