2025年上半年啤酒业务量价齐升，盈利能力延续改善

　　珠江啤酒(002461)

　　核心观点

　　珠江啤酒公布2025年半年度业绩：1H25实现营业总收入32.0亿元，同比+7.1%；实现归母净利润6.1亿元，同比+22.5%；实现扣非归母净利润5.9亿元，同比+23.3%。

　　啤酒业务量价齐升，97纯生带动高档酒收入较快增长。1H25啤酒业务收入同比+7.8%，其中销量同比+5.1%，吨价同比+2.6%，主要得益于高端产品97纯生放量。分档次看，高档/中档/大众化产品收入分别同比

　　15.9%/-17.5%/+7.5%，收入占比分别为73.9%/16.7%/6.3%，高档酒收入占比进一步提升，高档产品销量同比+14.16%，增量主要由97纯生大单品贡献。分区域看，华南/其他地区收入同比+8.4%/-11.4%，广东省外市场尚待发力，广东省内市场渠道拓展进程显著。2Q25销量同比+1.1%，千升酒收入+3.8%，Q2销量增速放缓主要受到需求疲软的拖累。非啤酒业务收入同比-11.6%，主要受到租赁餐饮服务收入下降拖累。

　　产品结构升级叠加成本节省、利息收入增加，盈利能力延续提升。1H25啤酒业务毛利率同比+3.3pt，主要来自于产品结构升级与成本节约的双重作用。受益于高档酒收入、销量占比提升，吨价同比+2.6%；受益于原料成本下行及公司内部提升生产效率，吨成本同比-3.8%，其中单吨酒原材料/折旧/能源成本同比-3.0%/-7.1%/-24.5%。费用方面，销售/管理/研发费用率同比-0.1/+0.3/-0.1pt，变化不大，其中广告宣传费用率同比提升约0.9pt。财务费用率同比-0.5pt，主要系利息收入同比增加近2000万元。1H25归母净利率同比+2.4pt，盈利能力延续提升。

　　盈利预测与投资建议：考虑到高档产品持续表现强势，对吨价及盈利能力的提升效果较好，我们小幅上调2025-2027年盈利预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入61.3/66.2/70.7亿元（前预测值61.3/65.1/68.8亿元）同比+7.0%/+7.9%/+6.9%；实现归母净利润9.9/11.5/12.8亿元（前预测值9.7/10.9/12.1亿元），同比+22.1%/+16.6%/+10.9%；EPS分别为0.45/0.52/0.58元；当前股价对应PE分别为24/20/18倍。目前97纯生大单品延续增势，已在广东市场8-10元细分价格带形成品牌影响力，且公司积极完善产品矩阵，推出97纯生970ml大瓶装、珠江啤酒1985、珠江P9等产品，为进一步的渠道扩张加持。同时公司主要竞争对手在广东市场处于调整阶段，珠江啤酒有望持续扩大竞争优势，维持优于大市评级。

　　风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增速显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。