业绩略超预期，区块链提升能源资产的透明度，看好AI+综合能源的持续落地
协鑫能科(002015)
投资要点
事件：2025年8月28日，公司发布2025年半年报。
2025H1公司营收54.2亿元，同比+15.3%；归母净利润5.2亿元，同比+26.4%；其中2025Q2公司营收24.9亿元，同环比分别+8.8%/-15.1%，归母净利润2.7亿，同环比分别+19.1%/+4.7%；2025H1业绩提升主要是（1）公司持续滚动开发分布式光伏项目，不断拓展虚拟电厂、售电、绿电和绿证等能源交易服务业务，能源服务收入及利润同比大幅提升（2）风电、热电联产等存量电厂本期业绩同比也有所提升。
利润端：费用率下降，盈利能力提升。2025H1公司毛利率、净利率分别26.9%/11.2%，同比分别+1.6pcts/+0.9pct，公司主要费用中，销售费用率（0.7%）和研发费用率（0.04%）有所下降，管理费用率（5.8%）和财务费用率（6.9%）下降较多，四项费用率总体下降3.0pcts，有利于提升公司的盈利能力。
持续深化AI+综合能源，区块链提升资产的透明度，有效反应运营能力。能源资产通过区块链技术进行证券化，除了有利于提升资产的流动性，另外一方面提升了资产的透明度和可信度，可以真正有效反映AI赋能的效果。今年6月，公司携手蚂蚁数科，共同宣布成立合资企业“蚂蚁鑫能”，聚焦电站智能运维、电力交易策略优化及虚拟电厂协同控制三大核心场景的AI技术落地。
能源资产业务：精细化运营+优化资产结构。截止2025H1，并网运营总装机6479.19MW，其中燃机热电联产2017.14MW，燃煤热电联产203MW，光伏发电（含集中式和分布式）2462.91MW，风电817.85MW，垃圾发电149MW，储能829.29MW。此外，公司控股持有浙江建德协鑫抽水蓄能有限公司，建德抽蓄电站装机规模2400MW，项目稳步推进中。
能源服务业务：聚焦节能和交易服务。2025H1能源服务业务营收10.8亿元，同比+378.81%，其中节能服务业务营收8.8亿元，同比+474.5%，交易服务业务营收2.0亿元，同比+174.4%。在节能服务领域，持续滚动开发分布式光伏项目，截止2025H1公司分布式光伏并网1998.57MW；2025H1，新增分布式光伏并网740.97MW，转让300.33MW。在能源交易服务领域，（1）Al赋能助力虚拟电厂，公司虚拟电厂业务已由江苏逐步拓展至上海、浙江、四川、深圳等区域，截止2025H1，可调负荷规模约690MW，其中，公司在江苏省内辅助服务市场实际可调负荷规模占比约30%（2）积极布局储能业务，截止2025H1，公司电网侧储能总规模800MW，用户侧储能总规模29.29MW。
盈利预测与投资评级
我们认为能源资产上链后可以有效反映运营能力，公司持续深入布局Al+综合能源战略，能源交易服务有望超预期。我们上调业绩预测，公司2025-2027年营收分别为121.2/141.6/155.1亿元(前值为100.2/105.5/110.7亿元)，归母净利润分别为9.5/11.8/13.2亿元（前值为9.0/10.0/11.0亿元），（2025年9月4日）对应PE分别为20/16/15倍，维持“增持”评级。
风险提示：
电价下行的风险；原材料价格波动的风险；能源服务开拓不及预期的风险。
