2025年三季报点评：Q3短期销量承压，盈利能力稳步提升

　　珠江啤酒(002461)

　　投资要点

　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现收入50.7亿元，同比+3.8%，实现归母净利润9.4亿元，同比+17%；其中25Q3实现收入18.8亿元，同比-1.4%，实现归母净利润3.3亿元，同比+8.2%。

　　产品结构升级持续，短期销量有所承压。量方面，前三季度公司实现销量120.4万吨，同比+1.8%；其中25Q3实现销量46.9万吨，同比-2.9%。三季度由于华南地区整体雨水天气较多，叠加现饮消费需求持续疲软等因素，公司Q3销量有所承压。价方面，在以97纯生为代表的中高端产品持续放量，以及罐化率持续提升拉动整体产品结构升级等因素带动下，前三季度公司吨价同比+1.9%至4215元/吨水平。

　　成本下行+结构升级，Q3盈利能力稳步提升。前三季度公司毛利率为51.5%，同比+2.2pp；其中25Q3毛利率为50.9%，同比+1.2pp。毛利率提升主要得益于纯生产品持续放量提升带动产品结构升级，以及主要原材料采购成本持续下行；Q3单季度吨成本同比-0.7%至1961元/吨。费用方面，25Q3公司销售费用率为15.5%，同比+0.3pp，主要由于公司旺季期间加大广宣及促销费投力度；管理费用率为6.6%，同比基本持平。综合来看，受益于成本端原料价格下降与产品结构持续提升，25Q3公司归母净利率同比提升1.6pp至17.7%。

　　未来结构升级空间广阔，业绩高增值得期待。公司在华南拥有良好消费者基础，广东啤酒市场高端化程度位居全国前列，未来产品结构升级空间广阔。产品方面，公司高端化“3+N”品牌战略清晰，持续推进97纯生向普通纯生以及纯生对零度的替代升级。在巩固省内8元以上价格带市场地位的同时，持续攫取竞品丢失的次高价格带份额。公司以文化产业提质升级促进协同发展，加快文化产业项目建设进度，深化“双主业”品牌融合。展望未来，随着公司纯生系列产品占比以及罐化率稳步提升，叠加公司非现饮渠道动能充足，公司整体高端化升级态势良好；此外广东省内啤酒消费需求旺盛且高端化空间充足，后续公司业绩高增值得期待。

　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.43元、0.49元、0.55元，对应动态PE分别为22倍、20倍、17倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。