新产品开拓稳步推进，4F2+CBA DRAM或释放外围电路代工机会
晶合集成(688249)
晶合集成发布2025年三季报，公司2025Q3营收同比保持较快增长，毛利率环比回升，公司积极推进OLED DDIC、CIS、车规级芯片、PMIC等产品的开发，同时配套制程升级。随着DRAM向4F2+CBA架构升级，未来Fab有望迎来代工外围电路的机会。维持买入评级。
支撑评级的要点
公司2025Q3营收同比保持较快增长，毛利率环比回升。晶合集成2025年前三季度营收81.30亿元，YoY+20%；毛利率25.9%，YoY+0.6pct；归母净利润5.50亿元，YoY+97%。晶合集成2025Q3营收29.31亿元，QoQ+11%，YoY+23%；毛利率26.1%，QoQ+1.8pcts，YoY-0.7pct；归母净利润2.18亿元QoQ+11%，YoY+137%。根据公司披露的机构投资者调研纪要，截至2025年10月15日公司产能利用率依然处于高位，预计2025年下半年产能将投放2万片/月。
新产品线开拓叠加制程升级，未来增长可期。根据晶合集成2025年半年度报告，公司已经实现40nm高压OLED DDIC批量生产、28nm逻辑芯片持续流片、55nm堆栈式CIS全流程生产、55nm逻辑芯片小批量生产、110nm MicroOLED芯片小批量生产。根据公司披露的机构投资者调研纪要，28nm OLEDDDIC将在2025年底进入风险量产阶段；在汽车芯片领域，公司车规级DDIC和CIS平台已经通过AEC-Q100的认证；在PMIC领域，公司已实现150nm和110nm PMIC的量产，并在积极推进90nm PMIC的研发。我们认为28~55nmOLED DDIC和CIS、车规级芯片、PMIC将成为公司未来的重要增长点。
4F2+CBA技术有望释放Fab代工外围电路的机会。根据半导体行业观察报道，存储厂商正在推动DRAM6F2技术向4F2+CBA技术升级。4F2架构相较于6F2架构可以使DRAM芯片面积减少约30%，且无需使用更小的光刻节点。CBA架构是将外围电路和存储器阵列在不同的晶圆上加工，然后通过晶圆间混合键合堆叠在一起。我们认为4F2+CBA架构有望成为未来DRAM发展趋势之一，届时存储厂可能将外围电路外包给专业的逻辑Fab厂生产。
估值
截至2025年10月30日收盘，公司总市值约723亿元，对应2025/2026/2027年PE分别为91.1/66.9/53.8倍。维持买入评级。
评级面临的主要风险
市场需求不及预期。行业竞争格局恶化。产品研发进度不及预期。
