MLCC稳步放量，SOFC打造新成长曲线
三环集团(300408)
核心观点
前三季度稳健增长，MLCC景气上行。公司2025年前三季度实现营业收入65.08亿元(YoY+20.96%)，归母净利润19.59亿元(YoY+22.16%)，扣非净利润17.06亿元(YoY+18.74%)，前三季度整体毛利率为42.49%(YoY-0.28pct)。对应单三季度实现营业收入23.60亿元(YoY+20.79%)，归母净利润7.21亿元(YoY+24.86%)，扣非净利润6.40亿元(YoY+22.23%)，毛利率为43.39%(YoY-0.91pct，QoQ+0.65pct)。业绩保持稳健增长，盈利能力维持在较高水平。
MLCC景气度修复，高容产品持续放量。随着AI服务器、汽车电子等下游需求增长，海外龙头供应商产能向高端领域倾斜，传统高容料号供应减少，公司有望打开更大的市场空间。公司作为国内MLCC龙头，凭借在陶瓷材料、核心工艺及设备方面的垂直一体化优势，成本控制和产品创新能力突出。公司MLCC业务已形成覆盖微小型、高容、高可靠、高压、高频系列的全面产品矩阵。报告期内，公司高容MLCC产品拓展顺利，在手机、工业、汽车等领域快速突破，持续贡献增长动力。
SOFC业务受益AI浪潮，打开全新成长空间。AI技术发展驱动数据中心算力需求激增，导致北美电力供应紧张，为SOFC（固体氧化物燃料电池）作为新型现场能源带来巨大发展机遇。公司作为全球SOFC龙头BloomEnergy（BE）的陶瓷隔膜板核心供应商，深度受益于BE的快速增长。同时公司在SOFC整机系统领域也已布局并实现商业化示范项目落地，形成“核心部件+系统”双轮驱动，为长期增长注入强劲动力。
投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。
AI需求拉动公司传统业务需求，并带动SOFC市场扩容，我们预计公司2025-2027年归母净利润同比增长24.6%/23.1%/19.0%至27.3/33.6/40.0亿元（25-26年前值为26.29/31.03亿元），当前股价对应2025-2027年PE分别为35/28/24倍。
风险提示：下游需求不及预期；公司新产品性能不及预期。
