2026年中报点评：技术积累量变到质变，高端产品迎来放量拐点

　　蔚蓝锂芯(002245)

　　投资要点

　　半年报符合我们预期，处于业绩预告中值。公司26年H1营收48.6亿元，同增30%，归母净利润5.1亿元，同增54%，扣非净利润8.7亿元，同增41%，毛利率20.3%，同降0.5pct，归母净利率10.5%，同增1.6pct；其中26年Q2营收27亿元，同环比+35％/+26％，归母净利润3.2亿元，同环比+65%/+61％，扣非净利润3.1亿元，同环比+48%/+57％，毛利率20.9%，同环比-0.2/+1.3pct，归母净利率11.7%，同环比+2.1/+2.6pct。

　　Q2出货环增27%，单颗盈利表现亮眼。公司H1锂电池收入25亿元，同增58%，出货近4亿颗，同增27%，单价6.4元/颗，同增25%，毛利率22.8%，同增1.2pct，贡献净利润3.4亿元；Q2出货2.25亿颗，同环比+20%/+25%，单颗盈利1.0元，环增0.03元，系产品结构优化，全极耳出货1800万颗，占比升至8%，单颗盈利超5元，锂电板块贡献利润约2.2亿元。我们预计26年锂电出货9.5亿颗，其中全极耳占比升至约15%，贡献利润超10亿元。

　　BBU电芯需求爆发，有望贡献可观利润。蔚蓝锂芯此前通过Moli代工，间接供货海外pack厂，而近期铁锂电芯实现突破，通过联合销售进入Google和AWS，此外，Q4直供形式有望开启放量。代工盈利2元/颗，联合销售4元/颗，直供盈利7元/颗，公司通过持续优化商业模式，大幅提升盈利水平。26年全极耳预计出货1.2亿颗（BBU7千万颗，直供2千万颗），27年翻番以上（BBU利润突破1亿美金），28年有望突破3.5亿颗（BBU直供突破50%），有望贡献可观利润弹性。

　　LED+金属物流稳健。公司H1LED收入8.6亿元，同增0.2%，毛利率19.8%，同降5.8pct，H1贡献净利润0.8亿元，Q2预计贡献净利润0.41亿元。H1金属物流收入13.6亿元，同增15%，毛利率16.7%，同降0.6pct，H1贡献净利润近1亿元，其中Q2贡献净利润0.5亿元。整体看，LED+金属物流业务稳健，26年预计贡献利润3.5亿元。

　　合同负债大幅增长，存货略有下降。公司H1期间费用3.8亿元，同增20%，费用率7.9%，同降0.7pct，其中Q2期间费用2.2亿元，同环比+49%/+33%，费用率8.1%，同环比+0.7/+0.5pct；H1经营性净现金流5.4亿元，同降27%，其中Q2经营性现金流3.5亿元，同环比-15%/+79%；H1资本开支3.9亿元，同降12%，其中Q2资本开支1.8亿元，同环比-16%/-16%；H1末合同负债2.3亿元，较年初增长832%，存货23.3亿元，较Q1末下降3%。

　　盈利预测与投资评级：我们维持预计公司26-28年归母净利润为14/25/36亿元，同比+99%/+79%/+41%，对应PE为23x/13x/9x，给予27年25xPE，对应目标价37元，维持“买入”评级。

　　风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧，原材料价格波动。