深度报告：深耕建陶三十余载，龙头优势持续巩固
马可波罗(001386)
投资要点：
建陶龙头，有釉砖聚焦、利润率逆势抬升。马可波罗深耕建筑陶瓷三十余年，是国内最大建筑陶瓷制造商与销售商之一，拥有“马可波罗瓷砖”“L&D唯美陶瓷”双品牌；2022—2024年营收连续位列国内建陶行业第一。产品高度聚焦有釉砖，2025年有釉砖收入约63.21亿元、占主营约97.88%，毛利率39.43%；无釉砖占比由约5%收至约1%。2021—2025年营收由93.65亿元降至64.58亿元，归母净利由16.53亿元至12.10亿元，收入随地产承压；但毛利率修复至约39%、净利率升至18.74%创近五年新高，费用总体可控、研发强度约3.5%，体现出“以销定产、极致降本”的经营韧性。
行业总量下行出清，份额向龙头集中。地产竣工与投资持续下滑拖累瓷砖需求，2025年全国陶瓷砖产量48.60亿㎡、同比-17.8%，已回落至约2007年前水平，产能闲置矛盾突出。规上企业与产线数量收缩，六大主产区产量集中度提升；存量更新、旧改适老与“住好房”品质需求构成中长期支撑。政策由环保准入、能效碳约束演进至GB/T45817—2025陶瓷砖质量分级（5A）等标准筛选，具备品牌、绿色制造与稳定品控的头部企业更易受益。
品牌渠道+五大基地+募投升级构筑壁垒。品牌价值连续十四年行业第一，全国经销与批零下沉、工程/整装协同，2025年双品牌新改升级终端约580家。产能端东莞、清远、江西丰城、重庆荣昌及美国田纳西五大基地年产能超2亿㎡，东莞清远辐射沿海东北与出口，江西服务华中华东，重庆服务西部，美国布局承接产能出海。募投约23.77亿元投向智能家居产业园与多基地绿色智能改造，强化绿色化、高端化、智能化供给。
风险提示。房地产需求持续低迷风险；行业价格竞争加剧风险；原材料及能源成本波动风险；应收账款及工程渠道回款风险；海外基地经营与贸易政策风险。
