2026年三季报点评：销售承压，成本红利略减弱

　　承德露露(000848)

　　投资要点

　　事件：公司公告26年三季报，1-9月营收20.3亿元，同比+3.8%，归属于母公司所有者的净利润3.7亿元，同比-2.5%；其中26Q3营收4.9亿元，同比-14.3%，归属于母公司所有者的净利润0.8亿元，同比-39.0%。

　　社零疲弱消费承压，公司营收增长呈现前高后低态势。26Q3公司收入同比-14.3%，较上半年11.3%的同比增速明显回落，主因：1）宏观层面消费总体弱复苏，7-9月社零增长均在低水位，仅9月受双节错位略有提升，饮料、零食、调味品、白酒等多品类Q3营收增长均表现为承压，同在植物蛋白饮料行业的养元饮品Q3营收也明显降速，核桃乳营收出现季度同比下滑；2）25年同期基数相对较高，25Q3公司按计划推进全年销售目标，赶进度使得收入表现超市场预期（营收同比+8.9%且绝对值为近年最高）；3）消费疲弱动销不畅，渠道库存有一定累积效应。展望Q4，2027春节虽然较2026年春节早，但仍在2月份，仍属较晚，我们预计Q4淡季仍有销售压力。

　　成本红利减弱，新品市场费投持续，盈利回调。26Q3销售净利率为15.6%，同比-6.3pct，主因毛利率回落且三项费用率均有上升。苦杏仁由于需求方向较窄，价格继续低迷，但核心包材马口铁在2026H1上涨明显，加之销量回落，规模效应变差，Q3公司整体毛利率同比下滑4.0pct至40.8%；今年新品持续投入，Q3销售费用率同比增长2.7pct至17.5%，管理费用率和财务费用率为3.8%、0.1%，分别同比提升0.8pct、2.4pct。

　　稳健底色，持续创新盼突围。植物蛋白饮料行业普遍行业集中度高，龙头突出，商业模式上利基市场壁垒高，现金流优秀，现金储备丰厚，分红补偿了成长性的不足。在前期聚焦传统市场挖潜基础上，近3年公司力求以产品创新配合新市场渗透实现突围，渠道方面，公司坚定决心开拓南方市场，积极拥抱并拓展新兴渠道资源，构建多元化的营销网络。同时，公司大力推进数字化营销进程，利用数据驱动精准运营，提升市场响应效率与客户互动体验。公司推进营销和电商队伍年轻化，电商业务近两年增长较为理想。产品方面，公司于25、26年春季分别推出新品“水系列”和“恒久经典系列”，2026年7月“水系列”接连推出大麦茶、金银花菊花茶植物饮料等新品，公司连续创新谋突破，值得跟踪。

　　账面现金充沛，股息保障度高。公司2026年三季度末账面货币资金余额30.82亿元，丰厚的现金是持续分红的保障，此外2025年度现金分红比例达到81.33%，为历史高水平。公司账面现金充裕，持续分红意愿强，股息保障高。

　　盈利预测与投资评级：26年春节错配公司进入销售大年，但消费总体弱复苏，公司26H2营收和盈利承压，考虑到新品投入和成本红利减弱，我们调整2026~2028年归母净利为5.7、5.9、6.3亿元（原预期为6.8、7.1、7.5亿元），同比-8.5%、+3.0%、+5.9%，对应PE为14、14、13x，基于低估值和高分红率，以红利角度维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济面影响消费持续疲弱；新品不及预期、原料成本底部向上。