订单交付双高增，民营造船龙头加速崛起

　　松发股份(603268)

　　投资逻辑：

　　船舶主业进入业绩兑现期，员工持股强化长期激励。2025年5月公司完成重组，置入恒力重工100%股权，主营业务转向船舶及高端装备制造。依托原STX（大连）资产及持续扩建，公司形成大型船舶批量建造能力。2026H1实现收入235.0亿元、归母净利润36.1亿元，同比增长251.9%、457.7%，毛利率达23.7%。2026年10月公司披露约8.5亿元员工持股计划草案，董事、高管公司层面全额归属门槛为2027年考核净利润150亿元，强化激励、彰显信心。更新需求与供给约束支撑长景气，VLCC量价表现突出。老旧船舶更新、地缘冲突及环保政策支撑新船需求。按25年更新周期及提前4-6年订船推算，更新需求自2021年前后释放。供给端，截至2026年10月初，全球在手订单静态保障约4.7年，船厂排期饱满。VLCC受益于贸易改道与周转放缓，量价齐升。中国新接订单全球份额2025年达69.0%、2026M1-M9达81.7%（DWT口径），接单优势持续扩大。

　　VLCC龙头+稀缺坞位+恒力赋能，扩产提效释放盈利弹性。（1）民营机制高效，资本支持扩张。快速建设与交付体现“恒力速度”，2026年7月公司完成70.0亿元定增，发行价格146.02元/股，投向船舶制造一体化、曲组升级及码头配套。（2）大型船坞充足，产能释放加快。公司有4座主力船坞，5号、6号在建，前三季度交付61艘，为2025年的3.6倍。（3）订单规模大，船型结构优。2026M1-M9公司新接订单905.5万CGT，位列第二，新接VLCC订单62艘，占全球份额36.0%，集装箱船与油轮占在手订单CGT的77.5%。（4）发动机自主制造，保障交付，优化成本。发动机总装年产能180台，订单排至2030年，双燃料产品拓展配套空间。

　　盈利预测、估值和评级

　　我们预测，2026/2027/2028年公司实现归母净利润90.3亿/158.9亿/219.8亿元，同比+240.1%/+76.0%/+38.4%，对应EPS为8.86/15.59/21.58元。公司作为民营造船龙头，有望受益于造船行业长景气延续及新增产能释放，给予2027年15倍PE，目标价233.85元，给予“买入”评级。

　　风险提示

　　行业景气不及预期；产能扩张及船舶交付不及预期；原材料价格和汇率波动；海外贸易政策变化；资本开支及现金流风险。