2026年三季报点评：电网核心业务稳步推进，储能&SST拓展成长空间

　　国电南瑞(600406)

　　投资要点

　　事件：公司前三季度实现营收438.80亿元，同比+13.7%，归母净利润49.12亿元，同比+1.2%，扣非归母净利润47.05亿元，同比+1.4%；毛利率25.4%，同比-1.0pct，归母净利率11.2%，同比-1.4pct。其中Q3实现营收161.12亿元，同环比+12.4%/-11.5%，归母净利润18.39亿元，同环比-3.4%/-21.8%，扣非归母净利润17.80亿元，同环比-3.0%/-22.1%；毛利率25.6%，同环比-0.9/+0.2pct，归母净利率11.4%，同环比-1.9/-1.5pct，业绩略低于市场预期。

　　特高压&区域互济项目持续落地、AI赋能电网核心应用。公司已中标渝黔、皖鄂柔直背靠背及陕西—河南特高压直流等项目，静待特高压放量提升报表利润率。数智化方面，“南瑞瑞元”企业级智能体平台通过中国信通院最高等级5级认证，已在国网总部及多家省级电力公司部署升级；10月子公司南瑞继保发布SophicAgent智能体框架，在主配微协同策略、二次运维、储能电站数字值班及调度智能副驾等方向开展应用，依托实时数据、专业模型及控制系统积累，推动AI向电力生产运行场景落地。

　　构网型储能扩产支撑订单交付、算电协同&SST打开增量空间。公司构网型储能产能利用率处于高位，正推进PACK中试及储能变流器产线建设，其中储能变流器产线计划26年底全面投产，支撑海外及国内大基地订单交付。海外围绕东南亚、中东、非洲、拉美等市场，推进柔性输电、储能及电网调度等系统解决方案拓展。算力侧，公司与中国移动等运营商开展算电协同合作，截至9月交流已承接陕西、西藏等十余个数据（智算）中心项目；SST已锁定智算中心、公共交通超充站等一批重点示范项目，有望推动首批商业化应用落地。

　　费用率小幅下降、付款提速影响经营现金流。前三季度期间费用率11.9%，同比-0.1pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/2.3%/5.6%/0.3%，同比-0.3/-0.2/-0.3/+0.8pct；财务费用1.52亿元，同比增加3.11亿元。前三季度经营活动现金净流出29.20亿元，同比减少76.34亿元，主要系缩短支付账期、加大中小企业付款力度。Q3末应收账款/存货/合同负债303.15/170.09/79.94亿元，同比+5.0%/+6.7%/-2.8%。

　　盈利预测与投资评级：考虑到网外收入占比提升和成本端压力，我们下修公司26-28年归母净利润预测至87.0/99.4/113.5亿元（前值91.8/104.5/120.3亿元），同比+5%/+14%/+14%，对应现价PE分别为22/19/16倍。公司电网核心业务优势稳固，储能、海外及算电协同业务拓展成长空间，维持“买入”评级。

　　风险提示：电网投资不及预期，新业务拓展不及预期，竞争加剧等。