并表带动三季度收入增长，费用投入增加拖累短期利润
珀莱雅(603605)
核心观点
并表花知晓带动Q3收入增长，扣非归母利润进一步下滑。2026Q3公司实现收入22.53亿元/yoy+29.76%，归母净利润0.88亿元/yoy-61.18%，扣非归母净利润0.79亿元/yoy-65.20%。前三季度实现收入76.27亿元/yoy+7.46%，归母净利润12.56亿元/yoy+22.46%，扣非归母净利润7.43亿元/yoy-25.50%。Q3收入增速提升则主要受益于花知晓并表。
分品牌看，预计Q3珀莱雅主品牌收入同比下降个位数，红宝石面霜4.0升级上新，双十一预售销量超过100万瓶；彩棠收入降幅收窄至个位数，费用投放进一步聚焦重点底妆产品及“一季一妆”；原色波塔收入同比翻倍以上增长，产品由染眉膏、眼线胶笔向遮瑕、提亮及粉底液拓展；OR及惊时保持较快增长，洗护业务持续贡献收入增量。花知晓自Q3起纳入合并范围，集团持股51%，进一步补充彩妆品牌布局，但品牌仍处发展投入期。
分渠道看，前三季度线上收入同比中个位数增长，线下收入同比高双位数增长，线上占主营业务收入比重较上半年有所下降，Q3单季线下占比进一步提升。主品牌前三季度抖音、天猫收入占比分别为30%/25%以上，天猫复购率40%以上。
毛利率下降叠加销售费用率提升，单季盈利下滑。Q3公司毛利率69.78%/yoy-4.90pct，主要系花知晓毛利率低于集团其他品牌，叠加线下渠道占比提升及品牌品类结构变化。销售费用率53.44%/yoy+3.53pct，主要系红宝石面霜4.0推广、成长品牌培育及新品上市投入增加，同时抖音投放增加、平台流量成本上升形成影响。管理/研发费用率分别为6.47%/2.26%，同比-0.02/-0.44pct。
风险提示：新品推出不及预期，行业竞争加剧，股东减持风险。
投资建议：虽然主品牌调整、新品推广及成长品牌投入增加使公司短期盈利承压，但彩棠收入降幅收窄，OR及原色波塔延续增长，红宝石面霜4.0双11预售反馈较好。预计随着主品牌大单品销售及复购提升、OR线下与海外渠道拓展，公司收入有望逐步改善。考虑到平台流量成本上升、中小品牌仍处投入期，短期利润释放仍受费用约束，我们下调2026-2028年归母净利至16.63/13.70/14.94（原值为19.56/17.45/19.05）亿，对应PE为12/14/13x，维持“优于大市”评级。
