2026年三季报点评：Q3收入恢复正增长，费用高企拖累利润表现

　　古井贡酒(000596)

　　投资要点

　　事件：公司发布2026年三季报，前三季度实现营收127.7亿元，同比-22.3%；归母净利润22.6亿元，同比-42.9%；扣非归母净利润22.4亿元，同比-42.8%。其中26Q3实现营收26.4亿元，同比+3.7%；归母净利润0.95亿元，同比-68.0%；扣非归母净利润0.87亿元，同比-69.2%。公司Q3收入在低基数下恢复正增长，但费用投入较高，利润端仍明显承压。

　　Q3收入有所改善，主动调整推动渠道库存去化。26Q3白酒行业延续深度调整态势，商务宴请及礼赠需求仍相对疲软，次高端价格带竞争较为激烈。公司在去年同期较低基数下实现收入正增长：1、公司持续巩固年份原浆系列的核心竞争优势，古5、古8等产品依托大众宴席及主流消费场景，具备相对稳定的消费者基础；古16依托省内品牌及渠道优势，在主流升级价格带仍具备一定竞争力；古20等次高端产品受商务消费需求不足影响较大，短期动销恢复相对缓慢。公司持续推动产品结构优化，在维护次高端品牌定位的同时，强化大众及宴席消费场景覆盖。2、安徽大本营市场仍是公司最重要的经营基础，公司通过加强终端建设、消费者培育及核心市场精耕，巩固省内竞争优势；省外市场则聚焦重点区域和优势价格带，在需求疲软背景下更加注重渠道经营质量。3、公司持续调整发货及回款节奏，推动经销商库存去化，缓解渠道经营压力。

　　毛利率下降叠加销售费用率大幅提升，利润端明显承压。1、26Q3公司毛利率同比-2.0pp至77.8%，预计主要受产品结构变化及部分主流价格带竞争加剧影响。2、费用率方面，26Q3销售费用率同比+8.4pp至47.5%，管理费用率同比-3.2pp至8.6%。公司持续推进品牌推广、终端建设及消费者培育，当季销售费用绝对额同比增加，叠加收入规模尚未充分恢复，导致销售费用率明显上升；管理费用率下降则部分对冲销售端投入压力。3、净利率方面，26Q3净利率约3.5%，同比下降约8.7pp；除毛利率下行及销售费用增加外，单季度所得税率上升亦对利润形成一定影响。4、现金流方面，公司26年前三季度经营活动现金流入156亿元，同比-16.3%；此外，截至26Q3末合同负债9.6亿元，同比-28.7%，现金流表现不佳。

　　徽酒龙头竞争优势稳固，库存去化与费用效率改善值得期待。公司在安徽白酒市场具有较强的品牌认知、渠道网络及消费者基础，年份原浆系列已形成较为完整的价格体系。公司持续推进古5、古8等大众及主流宴席产品建设，巩固高频消费场景，同时维护古16、古20等中高端产品的品牌定位，静待商务需求逐步恢复。同时，公司加强核心终端、消费者培育及经销商管理，主动放缓部分渠道发货节奏，推动库存回归合理水平。省外市场则聚焦重点区域，提高产品及渠道资源投放效率。当前行业需求仍处调整阶段，公司主动降低报表增长要求、加强渠道库存管理，有利于改善中长期经营质量。

　　盈利预测。预计2026-2028年EPS分别为5.26元、5.71元、6.71元，对应PE分别为18倍、17倍、14倍。中长期看，公司徽酒龙头地位牢固，有望持续提升市场份额，持续向好趋势不变。

　　风险提示：经济复苏或不及预期风险，市场竞争加剧风险。