创新药收入实现快速增长，国际化业务稳步推进
恒瑞医药(600276)
公司公布2026年三季报，前三季度实现营业收入244.09亿元，同比增长5.26%；归母净利润69.23亿元，同比增长20.38%；扣非归母净利润62.43亿元，同比增长11.70%。单Q3实现营业收入89.53亿元，同比增长20.55%；归母净利润24.58亿元，同比增长88.92%；扣非归母净利润25.14亿元，同比增长90.93%。公司创新药业务逐步贡献重要营收，非肿瘤产品快速增长，对外许可及研发成果转化持续推进。我们看好公司创新产品持续放量与国际化布局带来的长期发展机会，维持买入评级。
支撑评级的要点
创新药收入占比持续提升，非肿瘤产品保持快速增长。2026年前三季度，公司创新药销售收入138.71亿元，同比增长17.05%，占药品销售收入的比重提升至64.59%。分领域看，抗肿瘤创新产品收入98.65亿元，同比增长3.13%；非肿瘤创新产品收入40.06亿元，同比增长75.36%，占创新药销售收入的比重达到28.88%，成为创新药业务的重要增量。根据公司已披露数据计算，第三季度创新药销售收入50.62亿元，环比增长18.19%，其中抗肿瘤及非肿瘤创新产品收入分别环比增长21.99%和9.68%。受院内准入进度不及预期、卡瑞利珠单抗及吡咯替尼等成熟产品竞争加剧影响，公司预计全年创新药销售收入增速与年初目标仍存在一定差距；前三季度仿制药销售收入76.05亿元，同比下降16.41%，仍对整体收入增长形成拖累。未来伴随新产品准入与学术推广持续推进，创新药有望持续贡献重要营收。
对外许可收入贡献提升，国际化合作持续拓展。2026年前三季度，公司创新药对外许可业务确认收入27.81亿元，同比增长31.12%，主要来自GSK及BMS合作项目按履约进度确认的收入，以及个别已授权产品的里程碑收入；同期收到对外许可合作首付款及里程碑款现金43.43亿元，主要为BMS的6亿美元首付款。公司披露，第三季度利润快速增长主要受对外许可收入增加推动，授权业务已成为影响阶段性业绩的重要因素。新增合作方面，9月公司就潜在每周一次口服GLP-1/GIP双受体激动剂HRS-1596与诺和达成海外许可协议，潜在总交易额最高可达26亿美元，包括3亿美元首付款及后续开发、注册和商业化里程碑付款，并约定销售提成。此外，NewCo合作伙伴Braveheart Bio于8月登陆纳斯达克，公司多元化出海路径持续落地。随着合作项目研发及商业化推进，后续里程碑与销售提成有望带来业绩增量。
研发维持较高投入，创新成果逐步落地。2026年前三季度，公司累计研发投入71.46亿元，占营业收入的29.28%，其中费用化研发投入54.23亿元。第三季度公司共有7项创新成果获批，包括舒地胰岛素注射液、富马酸立康可泮胶囊2款1类创新药，以及5项已上市创新药新适应症，持续拓展产品覆盖领域与适用人群。在研管线申报同步推进，同期共有7项上市申请获CDE受理，其中包括口服GLP-1受体激动剂HRS-7535用于成人2型糖尿病的血糖控制及长期体重管理、GLP-1/GIP双重受体激动剂瑞普泊肽用于成人2型糖尿病患者血糖控制，以及HER3ADC注射用瑞康芦泽妥塔单抗（SHR-A2009）用于经EGFR TKI治疗后进展的EGFR基因突变阳性的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌（NSCLC）成人患者的治疗。目前，公司已有27款1类创新药和6款2类新药在中国获批上市，另有100多个自主创新产品处于临床开发阶段，400余项临床试验在国内外开展。丰富的研发管线有望为后续新品上市、适应症拓展及海外合作提供持续支持。
估值
考虑到外部市场环境变化、院内准入进度布局预期以及部分上市较早的创新产品竞争加剧，我们调整公司的盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为89.08/102.39/119.41亿元，对应EPS分别为1.34/1.54/1.80元，截至11月3日收盘，股价对应PE为36.7/32.0/27.4x。公司创新药业务逐步贡献重要营收，非肿瘤产品快速增长，对外许可及研发成果转化持续推进。我们看好公司创新产品持续放量与国际化布局带来的长期发展机会，维持买入评级。
评级面临的主要风险
创新药院内准入及销售放量不及预期；成熟产品竞争加剧及仿制药集采压力；新药研发与审批进度不及预期；海外合作推进及授权收入确认不及预期。
