策略周观点：风格变化的三个非基本面原因
核心结论：成长牛市是过去一段时间大部分投资者给这一次牛市的定性，从产业逻辑来看目前尚未证伪，但是鉴于三个非基本面原因，风格在2-3个月内可能会有利于价值，特别是4月。原因有三：（1）季节性4月季报验证期大概率偏向大盘价值。（2）成长领涨后，一旦到达指数震荡上沿，成长易回撤。2013-14年成长股牛市，2019-21年成长股牛市，指数有过多次接近之前高点，不管突破与否，一旦指数接近震荡区间上沿，成长大概率会有1-3个月跑不赢指数。（3）业绩不是很强的成长股牛市，波动性往往较大。13-15年成长股牛市中，业绩较强的13年，成长波动较小，业绩不是很强的14-15年，成长有2个季度的超额收益后，往往会出现季度级别的超额收益回撤。
（1）原因一：4月季报验证期大概率偏向大盘价值。4月统计上有较高的概率偏向大盘价值，这与2-3月统计上较大概率偏向小盘成长相反，这种风格变化是春季躁动降温的自然过程，通常交易性资金会逐渐离场，机构投资者话语权上升，机构投资者会基于业绩兑现主导风格，大部分时候是大盘价值，少部分时候是大盘成长，过去十年只有2021年是小盘成长（消费牛市见顶初期）。3月已经出现了板块高低切，4月大概率会延续。
（2）原因二：成长领涨后，一旦到达指数震荡上沿，风格易转变。去年10月8日以来，成长持续偏强，但指数只是维持了区间震荡，当下指数再次处在震荡区间上沿，如果后续跌回区间下沿，则成长大概率会演绎去年12月到今年1月中的走势，如果后续市场震荡突破，则参考14年下半年和20年下半年的经验，风格可能也会出现扩散。
（3）原因三：业绩不是很强的成长股牛市，波动性往往较大。我们从业绩的角度来看成长股牛市的波动性。2013-15年是典型的成长股牛市，如果从超额收益来看，TMT对应的4个一级行业2013年1-10月超额收益走势稳健，期间波动性很小。而从2013年11月-2015年6月，成长股虽然依然处在牛市氛围中，但波动性明显变大，2013年11-12月、14年3-5月、14年Q4，出现过多次2-3个月的超额收益回撤。我们认为之所以13年波动小，14-15年波动大，主要是因为业绩兑现情况的差异，2013年TMT对应的各个行业利润增速逐渐上行，而14-15年虽然利润增速依然不错，但已经逐渐放缓。
风险因素：房地产超预期下行，美股剧烈波动，历史规律可能会失效。
