经营质量继续好转，股权激励彰显信心

　　东方雨虹(002271)

　　业绩简评

　　2021 年 4 月 16 日东方雨虹发布 20 年年报，营收 217.3 亿元，同比增长19.7%；归母净利润 33.89 亿元，同比增长 64.03%；基本 EPS 1.51 元。公司拟每 10 股派现 3 元（含税）。

　　经营分析

　　成本下降导致利润增速快，经营质量继续好转 ： 20 年公司营收增速19.7%，销量同比增 23.6%，收入增速低于销量增速主要与产品价格下降有关。20 年公司利润增速 64.03%，利润增速远超收入增速的原因是沥青价格的下跌。从公司毛利率看，由于运费计入营业成本，剔除该因素后，20 年公司毛利率增加 4.27 个百分点至 40.02%。18 年起，公司加大对应收账款的考核力度。20 年公司收入含现金比例 115%，较 19 年增加 7 个百分点；利润含现金比例 117%，较 19 年增加 40 个百分点，经营质量继续好转。

　　股权激励计划发布，未来三年成长可期：为了更好的激励员工，公司于 21年 3 月发布股权激励方案。股权激励行权条件以 20 年净利润为基数，21-24年净利润增速不低于 25%/56%/95%/144%，并要求应收账款增速不高于营收增速。如果股权激励达到行权条件，并剔除期权费用摊销后，21-24 年公司净利润需要达到 40.56 亿元/50.6 亿元/64.67 亿元/81.92 亿元，四年复核增速 25%，彰显管理层对公司未来信心。

　　行业保持快速增长，集中度提升可期：20 年国内建筑防水材料产量增速3.6%，规模以上防水企业收入增速 4.6%，而公司的销量增速 23.6%，收入增速 19.7%，超过行业平均 20 个百分点和 15.1 个百分点。我们预计 21 年防水行业需求增速 4.5%，行业集中度提升的趋势仍将延续，龙头公司借助资本市场增速有望进一步加快。凯伦股份 20 年收入增长 72%，净利润增长106%；我们预计科顺股份 20 年收入增长 32%，净利润增长 134%。

　　产品提价，利润率有望稳定：21 年 3 月，公司对防水卷材和防水涂料全面提价，本次提价有助于打消市场对公司 21 年毛利率大幅下滑的担心。

　　盈利调整与投资建议

　　我们 预计公司未来三年 归母净利润 41.19 （下调 0.6%） /51.13 （上 调4.4%）/64.01 亿元，EPS 1.63/2.03/2. 54 元，对应 PE33/26/21X，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　经济下行；售价下调；成本上涨；地产政策调整；坏账风险。