塔国铅锌巨头，冉冉升起的盐湖新星

　　西藏珠峰(600338)

　　盐湖提锂新秀， SDLA 一期 2.5 万吨碳酸锂有望于 2022 年底投产。 公司 18年通过珠峰香港全资收购 LIX 以获得下属三处盐湖资源。其中 1） SDLA 盐湖资源禀赋，拥有 M+I 储量 163.7 万吨 LCE，卤水浓度 501PPM，相关指标均位列南美盐湖前列，计划于 2022 年底投产 2.5 万吨碳酸锂产线。2）Arizaro位处南美“锂三角”中心地区，基础建设优异，包括 Livent 等诸多盐湖提锂企业产品运输线上的铁路和公路横穿 Arizaro 盐湖矿区，目前虽处于勘探阶段，但历史取样显示地表 96 米以下存在有经济价值的富锂卤水，资源前景佳。 3） LIX 还拥有 Pure Energy 及旗下 Clayton Valley 项目 12%股权，目前 Pure Energy 全权由斯伦贝谢负责投资运营， 21 年 7 月斯伦贝谢宣布将与松下（北美）合作建造 DLE 原卤提锂建设工厂， Clayton Valley 开发再加速，公司有望充分享受投资收益。

　　与久吾高科签订中试协议，原卤提锂技术助力盐湖开发。 公司与久吾合作签订中试协议，协议约定双方根据对盐湖卤水品质选定，采用目前最先进的吸附耦合膜法工艺， 有效提升整体回收率至 88%。 优势一： 使用以地下采出卤水为原料直接提锂的技术路线，省去传统盐田建设直接提锂， 相比传统盐田法达产时间减少 18 月，缩短了后续项目建设周期； 优势二： 南美盐湖本缺乏基础建设，投资额相对较高，原卤提锂有效降低项目投资建设成本。

　　锂盐价格有望延续高景气，锂盐业务有望充分收益量价齐升。 如我们在报告《 供给的两大矛盾，需求的三重催化》所言， 2022 年处于上游锂资源供给真空期，相比下游火热的需求，锂盐边际供需将进一步趋紧， 22 年锂盐中枢大概率维持高位。综合来看 21 年率先投产项目多为上轮停滞资本开支的棕地资源，而上游持续萎靡的资本开支将进一步延期优质绿地项目的开发。 公司作为 22 年底率先投产的绿地项目，有望充分收益锂价高景气周期，公司锂盐业务有望充分收益量价齐升。

　　现有矿石资源量近亿吨，远期采选规模增至 600 万吨。 公司全资子公司塔中矿业目前拥有四处采矿权及三处探矿权， 保有铅锌铜银资源储量 9088.54万吨，其中铅金属量 237.21 万吨，锌金属量 279.93 万吨。公司现有采选规模 400 万吨/年， 21H1 选矿处理量 137.28 万吨， 以接近去年全年水平，实现全年计划的 40%以上。公司远期采选规模有望进一步提升至 600 万吨，规模效益有望持续带来采选成本优势，持续看好公司铅锌板块前景。

　　投资建议： 考虑公司铅锌产量远期将持续爬升， 22 年底 SDLA2.5 万吨碳酸锂待放量，我们预测 2021-2023 年公司归母净利润分别为 9.39 亿、 11.82亿和 15.45 亿，对应 EPS 分别为 1.05 元/股， 1.29 元/股， 1.69 元/股。 公司2021 年 PE 区间 40-45X，对应目标价格区间 42-47.25 元/股。首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示： 铅锌价格下跌导致公司利润下降的风险，锂价下跌导致公司利润下降的风险，盐湖扩产不及预期导致公司业绩不及预期的风险