化妆品代工业务强势增长，塑料包装业务稳健提升，予以推荐评级

　　嘉亨家化(300955)

　　事件

　　2021年上半年公司实现营业收入5.14亿元，同比增长31.13%；实现归属母公司净利润0.37亿元，同比减少6.72%；实现归属母公司扣非净利润0.37亿元，同比减少6.80%；实现经营性现金流量净额0.50亿元，较上年同期增加480.76%。

　　现有客户合作持续深化叠加新客户资源开发，2021H1公司化妆品代工业务与塑料包装容器业务营收实现稳健增长

　　从业务角度来看，公司主要从事日化产品OEM/ODM及塑料包装容器的研发设计、生产，双业务协同发展。报告期内化妆品代工业务领衔营收增长，是公司现阶段营收与营收增量的主要来源；塑料包装业务稳健发展；二者共同弥补了家庭护理业务的营收下滑，提振公司整体营收规模。客户方面，公司主要客户涵盖国内外知名日化公司和新锐品牌，包括强生、上海家化、贝泰妮、郁美净、百雀羚、壳牌等。公司在增强老客户粘性的同时，有选择地增加新客户，订单数量不断提升，抬高业绩。在产能方面，公司产能充沛、利用率较高。随着公司扩建项目的落地投产，塑料包装容器、化妆品、家庭护理产品三大业务产能有望达到8.7亿个/2.1万吨/2.5万吨；设计利用率分别为80%/97%/74%，高产能配合高利用率不断带来营收增长。

　　2021H1公司归母净利及扣非归母净利小幅下滑。报告期内公司人工成本上涨、期间费用增加，加之公司产品结构中盈利能力较好的塑料包装业务占比下降，共同导致净利润轻微受挫。非经常性损益中，政府补贴占比较高：报告期内公司收到“天津市国三及以下排放标准营运柴油货车提前淘汰补贴”录得15.2万元，总补贴达95.01万元。

　　2021H1公司综合毛利率下降3.44pct，期间费用率上升1.04pct

　　2021H1公司毛利率出现下滑，从产品细分来看，人工成本上升等因素导致主营的三类产品毛利率均出现不同幅度的下降，同时毛利率水平相对偏低的化妆品业务规模占比提升，毛利率水平偏高的塑料包装容器业务规模占比下滑，产品结构的变化同样拉低了公司整体毛利率。公司净利率下降，源于毛利率的下滑和期间费用的上升。报告期公司各项期间费用规模均有所上升。销售费用中，员工福利和薪酬增加52.73万元至209.36万元；管理费用上升幅度较大，主要源于职工薪酬和租赁费用的增加，其中职工薪酬增长771.19万元至2533.31万元，租赁费用上升415.88万元至1024.14万元；财务费用增长主要由于报告期利息费用及汇率变动引起的汇兑损失增加，导致利息支出费用增长157.44万元至382.12万元；同时，公司大力投入研发，报告期研发费用同比上升1057.69万元，增幅达30.35%。

　　优秀的技术储备及持续的创新研发，助力丰富客户资源长期深度绑定

　　公司具备稳定的技术研发能力和产品转化能力。在化妆品生产方面，公司不断加深在配方研发及优化、生产工艺流程优化设计等方面的投入，通过对各种材料、乳化方式、介质粘度和分散度、配伍性等进行研究，实现安全性、功效稳定性控制；公司拥有专业的实验室，配备了先进的研发设备、检测设备及分析设备，能够对产品各项微生物及理化指标进行精密分析检测；研发人员具备长期的产品研发经验，熟悉主要化妆品原料的功效特性并与国际知名原料商或其代理商密切沟通合作，及时获取最新的原料研究成果，专注于配方的功效性、温和性、安全性、各种植物天然提取物及概念成分的应用。在塑料包装方面，公司可设计开发该类产品所需的精密模具，并不断深化精密成型等工艺技术，在设计阶段向客户提出富有建设性的意见，达成产品设计要求，同时持续研发吹塑、注塑、注吹以及软管等生产工艺，提高生产效率并有效节约生产成本。截至本报告签署日，公司拥有183项境内专利及1项境外专利，其中发明专利32项。

　　公司的主要客户均为全球和国内知名的化妆品、日化产品厂商及新兴品牌商，包括强生、上海家化、贝泰妮、郁美净、百雀羚、多特瑞、维多利亚的秘密、壳牌、利洁时、拜尔斯道夫、保利沃利、尚赫（天津）科技开发有限公司、天津气味悦泽化妆品有限公司、贝亲、联合利华、宝洁等，遴选合格供应商的认证程序严格复杂且历时较长。公司通过多年积累，已成功进入众多国际领先品牌的合格供应商体系，并已与客户建立了长期稳定的合作伙伴关系。公司与主要客户强生、上海家化、百雀羚已合作10余年，与壳牌已合作7年，与强生、上海家化、郁美净、百雀羚、保利沃利科技（武汉）有限公司、尚赫（天津）科技开发有限公司等客户在塑料包装及日化产品领域均已形成多品类、多方位的深度合作。

　　高效生产与卓越品控，打造行业领先的一站式综合服务提供商

　　公司拥有先进的纯水处理系统、空调净化系统、MES控制系统、配制生产线、灌装生产线、注塑机、吹瓶机、丝印机，拥有10万级化妆品洁净生产车间，具备稳定的生产能力。凭借优良的生产管理，公司能快速整合各方面资源，动态调整产能分配，在较短时间内完成产品设计、原材料采购以及组织生产、产品配送等所有工作，满足客户对产品质量及交货期的要求。通过先进的生产制造体系及持续的工艺、设备改进，为项目产品质量的高品质和稳定性提供保障。公司通过多年投入，已建立相对完善的产品设计体系及质量控制体系，从客户需求、设计开发、原材料管理、进料检验、生产计划排配、制程生产管理、出货管理等各方面进行全流程的质量控制，明确规定了质量管理、环境管理等各项要求和内容。目前公司及主要下属公司已经获得ISO9001质量管理体系认证、ISO14001环境管理体系认证、GMPC化妆品良好操作规范认证及ISO22716化妆品良好生产规范认证。

　　经过多年发展，公司目前已形成了包括多家子公司、孙公司的经营架构，初步完成以海峡西岸经济区为总部，对长三角、粤港澳大湾区、京津冀等区域的战略布局。公司紧跟客户及产业应用，根据主要客户的发展布局，安排生产、销售和物流，快速应对客户的产品交货需求，并向客户提供日化产品及配套塑料包装的一站式制造服务。日化产品内容物及包装的研发设计、生产，二者相辅相成，在日化产品的研发过程中，包装与内容物往往需要进行一体化开发、设计，日化企业在决定品牌的定位及整体风格后，需要与包材供应商、OEM/ODM企业分别进行沟通，确保包材和内容物的特性、交货时间等不发生冲突，最后再分别向包材供应商、OEM/ODM企业采购，最终形成完整的产品。在产品批量生产阶段，需要充分协调包材供应商与OEM/ODM企业的生产调度、产品质量等，才能确保产品如期交货并控制质量风险。公司从整合、优化客户供应链的角度出发，日化产品OEM/ODM与塑料包装业务协同发展，降低了客户内外部沟通及质量控制成本，提高供应效率。公司的一站式服务能力，满足日化产品行业客户成本控制、产品质量、交货周期、品牌快速迭代的综合需求，进一步增强客户粘性，不断加强与客户的深度合作，扩大公司产品的市场占有率。

　　投资建议

　　从业务的角度来看，公司位于国内化妆品及日化用品ODM/OEM行业前列，是国内日化产品知名供应商。在客户方面，公司良好的质量控制为其赢得大牌客户，主要客户集中于婴幼儿及儿童产品、化妆品行业，如强生、郁美净等，其对于产品质量控制能力要求很高，公司通过严格的质量认证及考核成功融入其供应链体系，长期为其提供服务。研发方面，公司始终把技术研发作为发展的原动力，是行业内少数兼具日化产品及塑料包装研发、设计和生产能力的企业，不断引进资深研发及市场研究人员、充实公司研发及管理团队，为公司业务规模的快速发展奠定基础。服务方面，公司以一站式代工服务赢得市场青睐，公司地域布局完善，初步完成以海峡西岸经济区为总部，对长三角、粤港澳大湾区、京津冀等区域的战略布局，快速应对客户的产品交货需求，并向客户提供日化产品及配套塑料包装的一站式制造服务。我们认为公司在化妆品、日化产品OEM/ODM及塑料包装容器领域地位不断攀升，看好公司产品力、品牌力与渠道力支撑墙开、多业务并行迅速开拓市场、一站式服务不断获得新客、稳定老客。我们预计公司2021E/2022E/2023E年将有望实现营收12.04/14.39/17.22亿元，实现归母净利润1.00/1.32/1.70亿元，对应EPS为0.99/1.31/1.69元/股，对应PS3.20/2.68/2.24倍，对应PE39/29/23倍，首次覆盖，予以“推荐评级”。

　　风险提示

　　原材料价格大幅抬升的风险；行业竞争加剧的风险。