2021年三季报点评：成本提升拖累业绩增速，重点看实业及新材料项目驱动

　　中国化学(601117)

　　事件：公司发布2021年三季报，前三季度实现总营业收入904.95亿元，同比+36.17%；归母净利润28.98亿元，同比+4.46%；其中第三季度单季总营业收入342.35亿元，同比+15.53%，环比+9.87%；归母净利润9.66亿元，同比-27.33%，环比-13.45%。

　　投资要点

　　成本提升拖累毛利率，2021年Q3单季度业绩不及预期：2021年Q1-Q3，公司单季度分别实现归母净利润8.16亿元、11.16亿元、9.66亿元，其中第三季度低于市场预期。我们分析主要由于（1）原材料成本提升，2021年Q3单季度毛利率8.71%，环比下降2.22pct。（2）销售费用率0.28%，环比+0.03pct；管理费用率5.51%，环比+0.38pct。（3）在建项目构建固定资产增加。2021年前三季度，公司新签合同额1723.30亿元，同比增长17.29%，保障了未来发展；研发费用27.68亿元，同比+24.53%。

　　实体及新材料项目为矛，成长空间大：由于工程建设业务ROE和利润增速有限，利用自有技术，拓展高附加值新材料产品生产和销售将有效提高公司盈利水平并打开成长空间。公司正由工程驱动转型为“建筑工程+设计研发+实业及新材料”并驾齐驱的发展模式。2021年Q3单季度，公司新增资本支出10.73亿元，在建工程31.19亿元，固定资产108.78亿元，在建工程/固定资产实现28.67%。公司尼龙新材料、气凝胶复合材料、可降解材料等实业项目投产在即。（1）尼龙新材料项目：该项目位于淄博临淄区齐鲁化学工业园区，有望突破“己二腈-己二胺-尼龙66”产业链“卡脖子”的己二腈核心环节。我们测算项目一期建成投产后，营业收入达100亿元规模。且公司有原料丁二烯、丙烯、氢气成本优势。（2）硅基气凝胶复合材料项目：该项目位于重庆长寿经济技术开发区，一期总投资9亿元，生产硅基气凝胶复合材料5万m3/年，副产甲醇4000吨/年。我们认为市场对于公司气凝胶未来高端应用场景及发展空间的认知还处于初级阶段，实际其发展空间广阔。（3）10万吨/年PBAT项目：该项目位于新疆石河子北工业园区，一期总投资6.5亿元，生产10万吨/年可降解塑料PBAT，副产四氢呋喃1.1万吨/年。

　　盈利预测与投资评级：考虑毛利率变化，我们将公司2021-2023年归母净利润由44.93亿元、58.64亿元、70.66亿元分别调整为40.16亿元、58.13亿元、69.63亿元，对应EPS为0.66元、0.95元、1.44元，PE为16X、11X、9X。考虑公司为化学工程建设领域龙头，研发及工程实力雄厚，在建多个新材料项目值得期待，市场尚未充分认知，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济复苏不及预期、工程市场复苏不及预期、新材料项目投产进度及盈利不及预期。