化妆品业务强劲增长成为主力，未来产能有序落地积极拓宽潜力空间

　　嘉亨家化(300955)

　　核心观点：

　　事件

　　2021年年度公司实现营业收入11.61亿元，同比增长19.89%；实现归属母公司净利润0.97亿元，同比增长4.02%；实现归属母公司扣非净利润0.94亿元，同比增加3.89%；实现经营性现金流量净额1.00亿元，较上年同期增长32.39%。

　　化妆品代工业务成为公司现阶段营收的主要来源以及营收增长的核心支撑，丰富的新老客户资源与合作关系保障营收规模稳步扩张

　　从业务角度看，公司主要从事日化产品OEM/ODM及塑料包装容器的研发设计、生产，双业务协同发展。客户方面，主要客户涵盖国内外知名日化公司和新锐品牌，包括强生、上海家化、贝泰妮、郁美净、百雀羚、壳牌等。公司在增强老客户粘性同时，有选择地增加新客户，订单数量不断提升，抬高业绩。在产能方面，公司产能充沛、利用率较高。报告期内，公司在塑料包装容器、化妆品、家庭护理产品三大业务产能达到8.70亿个/2.45万吨/2.50万吨；产能利用率分别为77%/98%/35%，产能支撑订单有效落地。其中塑料包装容器和化妆品仍有在建产能，完工后合计产能总量将达到11.70亿个/6.25万吨，较现阶段产能进一步扩大。

　　从季度的角度看，公司全年业务增速呈现前低后高、逐季递增的走势，四季度营收增速较三季度进一步上升，位于全年营收占比单季度最大，达28.37%。考虑到塑料包装容器销售收入季节波动性不明显，而化妆品、家庭护理产品的销售较大程度受线上大促的影响，叠加秋冬换季释放消费者的护肤需求，三四季度下游需求旺盛，营收规模走势基本符合预期与公司的历史数据表现。此外，由于公司2020Q1受疫情影响较大，由于自身及部分上下游企业复工时间推迟，开工率偏低，故存在小幅负增长带来的规模低基数，因此2021Q1的单季规模增速最为领先；结合近两年的复合增速水平来看，公司逐季增长趋势较为平稳。

　　从产品角度看，2021全年公司产品出现差异化表现，其中化妆品销售额大幅上涨69.78%，份额首次超过传统优势的塑料包装容器业务，同时在全年营收增量中贡献占比达134.45%，库存量较2020年也增加了45.42%，系2021年化妆品产品的销量及订单需求上升，相应备货增加所致。然而，家庭护理产品同比下跌-51.82%，其销售量、生产量及库存量较2020年分别下降了51.91%、52.95%、32.67%，考虑到2021年消毒液、洗衣液、洗手液等订单量下降，其相应的生产及库存量同步减少，表现符合预期。现阶段公司主营业务收入仍较多依赖境内市场。

　　2021年公司归母净利及扣非归母净利小幅上升；非经常性损益中，政府补贴占比较高,总补贴额达到219.81万元。

　　2021年公司综合毛利率下降1.49pct，期间费用率上升0.23pct

　　公司净利率水平略有下降，源于毛利率的下滑和期间费用的上升。公司营业成本中材料成本的金额增幅达到28.73%，高于营收的增速，由此可以看出材料在制造端造成一定的成本压力；从具体业务来看，营收份额提升明显的化妆品业务自身毛利率水平较塑料包装容器偏低，且年内出现毛利率的同比下降，由此带来公司整体毛利率水平的结构性下移。

　　报告期公司除财务费用外，各项期间费用规模均有不同幅度的上升。管理费用上升幅度较大，主要源于职工薪酬（同比提升1626.96万元至5946.72万元）与折旧摊销（同比提升1686.03万元至2146.86万元），在期间费用增幅中占比最大；研发费用增长主要源于公司长期进行技术储备及持续的创新研发，报告期研发费用同比上升342.37万元（其中人工费同比提升197.82万元至1273.42万元）。报告期内，财务费用出现唯一下滑，同比减少156.59万元至752.18万元，其中汇兑损失同比减少347.25万元至113.61万元，冲减财务费用其他部分带来的增长。

　　持续加大研发投入坚持创新发展，助力客户资源深度绑定及新锐市场加速拓展

　　化妆品及塑料包装需要根据市场、客户需求进行快速迭代研发，公司具备稳定的技术研发能力和产品转化能力。在化妆品生产方面，公司不断加深在配方研发及优化、生产工艺流程优化设计等方面的投入，以实现安全性、功效稳定性控制。在塑料包装方面，公司可设计开发该类产品所需的精密模具，并不断深化精密成型等工艺技术，在设计阶段向客户提出富有建设性的意见，达成产品设计要求。报告期内，公司持续引进资深研发及市场研究人员，充实公司研发及管理团队，建设以毒理学和皮肤科学为核心的安全功效评价体系和以消费者体验为基准的评价平台，在头皮护理、皮肤修复、生物技术应用、包装设计与环保材料应用等方面深入开展研究，为公司业务规模的快速发展奠定基础。同时，公司与复旦大学、上海市预防医学研究院等科研单位在透皮吸收研究、新产品开发及功效评价等方面开展合作，进一步提升公司在化妆品前沿技术的研发能力。报告期内共获得14项专利，其中实用新型专利11项，外观设计3项。公司的主要客户均为全球和国内知名的化妆品、日化产品厂商及新兴品牌商，遴选合格供应商的认证程序严格复杂且历时较长。公司通过多年积累，已成功进入众多国际领先品牌的合格供应商体系，并已与客户建立了长期稳定的合作伙伴关系。公司通过持续发力研究投入，继续坚持日化产品与塑料包装业务一体化服务的经营策略，为客户差异化竞争提供动力。报告期内化妆品业务收入显著提升，与现有客户在日化产品OEM/ODM及塑料包装业务的合作持续深化，与强生、宝洁、贝泰妮等知名客户合作规模与合作范围均有所扩大。同时，公司进一步加大新锐品牌的开发力度，与咿儿润、PMPM、逐本等新锐品牌逐步扩大合作。

　　募投项目建设进一步提升智能制造水平，坚持多点布局的一站式综合服务战略

　　公司拥有先进的纯水处理系统、空调净化系统、MES控制系统、配制生产线、灌装生产线、注塑机、吹瓶机、丝印机，拥有10万级化妆品洁净生产车间，具备稳定的生产能力。凭借优良的生产管理，公司能快速整合各方面资源，动态调整产能分配，在较短时间内完成产品设计、原材料采购以及组织生产、产品配送等所有工作，满足客户对产品质量及交货期的要求。为进一步提升公司的智能化和数字化水平，报告期内，公司积极推进募投项目建设，管理层在设备选型、生产工艺流程设计、智能仓储、智能化生产及数字化集成等方面进行了多方考察及论证，组织专业团队建设和完善研发管理系统（PLM）、生产执行系统（MES）、仓储管理系统（WMS）等

　　数字化体系，为公司进一步扩大经营规模和提高盈利能力提供现代化管理保障。同时，经过多年发展，公司目前已形成了包括多家子公司、孙公司的经营架构，初步完成以海峡西岸经济区为总部，对长三角、粤港澳大湾区、京津冀等区域的战略布局。公司紧跟客户及产业应用，根据主要客户的发展布局，安排生产、销售和物流，快速应对客户的产品交货需求，并向客户提供日化产品及配套塑料包装的一站式制造服务。公司从整合、优化客户供应链的角度出发，日化产品OEM/ODM与塑料包装业务协同发展，降低了客户内外部沟通及质量控制成本，提高供应效率。公司的一站式服务能力，满足日化产品行业客户成本控制、产品质量、交货周期、品牌快速迭代的综合需求，进一步增强客户粘性，不断加强与客户的深度合作，扩大公司产品的市场占有率。

　　投资建议

　　从业务的角度来看，公司位于国内化妆品及日化用品ODM/OEM行业前列，是国内日化产品知名供应商。在客户方面，公司良好的质量控制为其赢得大牌客户，主要客户集中于婴幼儿及儿童产品、化妆品行业，如强生、上海家化、贝泰妮等，其对于产品质量控制能力要求很高，公司通过严格的质量认证及考核成功融入其供应链体系，长期为其提供服务。研发方面，公司始终把技术研发作为发展的原动力，是行业内少数兼具日化产品及塑料包装研发、设计和生产能力的企业，不断引进资深研发及市场研究人员、充实公司研发及管理团队，为公司业务规模的快速发展奠定基础。服务方面，公司以一站式代工服务赢得市场青睐，公司地域布局完善，初步完成以海峡西岸经济区为总部，对长三角、粤港澳大湾区、京津冀等区域的战略布局，快速应对客户的产品交货需求，并向客户提供日化产品及配套塑料包装的一站式制造服务。我们认为公司在化妆品、日化产品OEM/ODM及塑料包装容器领域地位不断攀升，多业务并行迅速开拓市场、一站式服务不断获得新客、稳定老客。考虑到公司募投资金项目中化妆品及塑料包装容器生产基地建设项目有序推进，湖州嘉亨3月已陆续获得化妆品生产许可证、消毒产品生产企业卫生许可证等证书，为后续产能扩大提供了资质保障，利于公司业务的稳健增长与战略布局的有效落地，我们预计公司2022/2023/2024年将有望实现营收14.51/17.97/21.77亿元，实现归母净利润1.31/1.66/2.07亿元，对应EPS为1.30/1.65/2.06元/股，对应PS1.70/1.37/1.13倍，对应PE19/15/12倍，维持“推荐评级”。

　　风险提示

　　原材料价格大幅抬升的风险；行业竞争加剧的风险；产能或未来订单落地效果不及预期的风险。