国六切换阵痛期，2021Q3-2022Q1利润率逐季环比改善

　　艾可蓝(300816)

　　事件： 公司发布 2021 年年报和 2022 年一季报： 2021 年全年公司实现收入8.66 亿元，同比+27.9%， 归母净利润 0.70 亿元，同比-44.4%； 2022Q1 公司实现收入 2.30 亿元，同比+22.6%， 归母净利润 0.13 亿元，同比-58.2%。

　　点评：

　　汽车行业销量平稳运行，公司紧抓国六标准切换契机， 市占率再进一步

　　在芯片短缺、原材料涨价及区域疫情反复的背景下，中国汽车行业平稳运行， 2021 年汽车行业销量同比+3.8%， 其中乘用车销量同比+6.5%，商用车销量同比-6.6%。 2021 年 7 月汽车行业国六标准实施， 公司紧抓标准切换契机， 实现由柴油向汽油及混动、道路向非道路、陆上向水上的横向产业扩张， 2021 年收入同比+27.9%。 同时， 公司市占率持续提升， 2021 年公司在轻型柴油货车市场占有率达 12.91%，同比+1.4pct。

　　国六切换阵痛期， 公司 2021Q3-2022Q1 利润率逐季环比改善

　　国六新品规模化效应尚未显现，且自产件比例低于国五阶段中后期，叠加低毛利的汽油机产品销售占比提升，公司毛利率有所下滑， 2021 年公司毛利率为 23.13%，同比-12.8%； 2022Q1 毛利率为 23.16%，同比-5.5pct。受研发费用增加及并购 ABF 费用的影响，公司 2021 年期间费用率同比+1.4pct、 2022Q1 期间费用率同比+6.5pct。此外， 公司对国五产品进行改制报废， 2021 年计提资减值 1367 万元，占利润总额的 18.6%。因此 2021年公司净利率 8.04%，同比-10.5pct； 2022Q1 净利率为 5.65%，同比-10.9pct。2021 年 7 月国六标准实施后， 公司盈利能力逐季改善， 2021Q3-2022Q1 单季毛利率分别为 16.9%、 20.6%、 23.2%； 对应净利率为 3.1%、 5.1%、 5.7%。

　　非道路国四、船舶国二标准即将实施，公司成长空间持续打开

　　非道路国 IV 标准将于 2022 年 12 月 1 日全面实施， 船舶国二标准将于 2022年 7 月 1 日实施， 随着排放标准的升级， 尾气后处理市场持续拓宽。 公司客户储备充足，在非道路机械领域已与三一重工、 全柴动力等龙头整机厂及发动机厂进行合作，在船舶领域已实现向中船安柴、河柴重工、潍柴重机等龙头客户的供货，有望深度受益于非道路国四及船舶国二产品放量。

　　盈利预测与估值

　　国六切换公司正处阵痛期，因此我们预计 2022-2024 年公司实现归母净利润 1.07/1.88/3.12 亿（ 2022-2023 年前值 3.77/5.79 亿），对应 PE 为18.7/10.7/6.4 倍， 维持“买入”评级。

　　风险提示： 政策推进不及预期风险、下游行业波动风险、原材料价格波动和供应风险、产能推进不达预期风险、国六技术要求带来的研发风险