年报点评：模锻件高速增长，向下延伸零部件加工拓宽产业链

　　三角防务(300775)

　　投资要点：

　　公司 2021 全年实现营收 11.7 亿元，同比增长 90.7%；归母净利润 4.1 亿元，同比增长 101.7%。

　　2022 年一季度实现营收 4.3 亿元，同比增长 127.1%；归母净利润 1.4 亿元同比增长 89.6%。

　　受益航空装备需求增长，模锻件业务持续高增长

　　公司主营业务比较简单，2021 年公司营业收入结构几乎全是航空锻件。2021 年锻件营业收入 11.48 亿，同比增长 94.97%，占营业收入比例为97.9%，其他业务营业收入 0.25 亿，占营业收入比例为 2.1%。锻件业务中模锻件营业收入 11.14 亿，占营业收入比例为 95.05%，自由锻件营业收入 0.33 亿，占营业收入比例 2.85%。

　　2021 年公司交付模锻件 4029 件，同比去年增长 98.64%。

　　公司通过 400MN 模锻液压机、300MN 等温锻造液压机生产线、31.5MN 快锻机组形成高低搭配，全领域涵盖了在役、在研大中型航空飞行器对锻件研制的需求。与环轧生产线共同形成飞机结构件、发动机盘件、发动机环件多品种的锻件产品供应能力，实现国之重器的全面多点满载运营。

　　2021 年公司积极抢占国内锻件产品市场份额，在巩固已有市场份额的同时，继续挖掘市场潜力，以稳定可靠的产品质量巩固老型号订单，以新品研发带动销售额的提升，公司的各项产品得到新老客户的广泛认可。

　　受益航空装备升级换代加速，锻件需求快速增长，特别是应用于新一代航空装备的大中型锻件需求占比不断提升，航空锻件市场整体上呈量价齐增的良好局面。公司 400MN 模锻液压机是目前我国自主研制、开发、目前世界上最大的精密模锻液压机，解决了新一代航空装备需要的大尺寸、高强度、高精度的模锻件制造难题。公司借助 400MN 大型模锻液压机设备，参与了新一代战斗机、大型运输机等航空装备重要型号的整个阶段。未来随着主机厂新一代航空装备的量产，公司大中型模锻件业务仍将持续高速增长。

　　公司毛利率稳步上升，盈利能力强，现金流较好

　　2021 年度公司整体毛利率为 46.66%，同比上升 1.7 个 pct，主要是产品结构变化导致，2021 年拳头产品模锻件毛利率 47.27%，同比小幅上升 1.24%，占营收比例继续提高到 95%，带来毛利率上升 1.7pct。自由锻产品毛利率一般仅 26%左右，远低于模锻产品。

　　2021 年公司整体净利率 35.17%，同比上升 1.92 个 pct。

　　2021 年公司加权 ROE 为 18.73%，比去年提升 7.65 个 pct。

　　2021 年公司经营现金流入净额 3.73 亿，同比转正，经营现金流同比去年大幅改善。

　　公司定增向下游航空零部件精密加工延伸，扩宽产业链助力公司可持续发展为了进一步完善公司业务布局与产品结构，扩大自身竞争优势，公司申请向不特定对象发行可转换公司债券，募投项目先进航空零部件智能互联制造基地已于 2021 年开工建设，项目将建设航空精密零件数字化智能制造生产线和飞机蒙皮镜像铣智能制造生产线，利用互联网先进制造技术手段，有力提升航空关键设备制造能力。以延伸锻件产业链、拓展航空零部件精密加工业务为目标，不断提升数控加工装备实力及零部件加工的智能化水平和生产效率。

　　公司由模锻件加工，向下游延伸到航空零部件精密加工，拓宽了公司产业链范围，助力公司持续发展。

　　盈利预测与估值

　　鉴于公司是航空大中型锻件的核心供应商，受益新一代航空装备量产，大中型锻件量价齐增，增长持续性较好，同时，切入公司下游航空零部件精密加工，延伸产业链，助力公司未来可持续发展。我们预测公司 2022 年-2024 年营业收入分别为 18.09 亿、24.3 亿、31.49 亿，归母净利润分别为6.41 亿、8.7 亿、11.55 亿，对应的 PE 分别为 30.65X、22.59X、17.01X，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：1：航空装备需求、交付不及预期；2：航空零部件加工渗透不及预期；3：原材料价格上涨，毛利率下滑；4：行业竞争加剧，市场份额减少。