年度出栏预期上修，养殖盈利持续高位

　　牧原股份(002714)

　　事件：

　　1） 2022 年 11 月份，公司销售生猪 517.1 万头（其中仔猪 8.8 万头），同比+33%，环比+8%；商品猪销售均价 23.33 元/公斤，环比-10%；销售收入 148.42 亿元，环比-1%。

　　2）公司将 2022 年生猪预计出栏量区间上调为 6100 万头-6200 万头，高于此前在2021 年度报告中披露的出栏量区间 5000 万头-5600 万头。

　　我们的分析和判断：

　　1、生产效率改善，年度出栏预期上修。

　　1） 11 月公司销售生猪 517.1 万头，环比+8%，其中仔猪销售 8.8 万头，占 11 月生猪出栏量 2%（ 10 月占比 4%）。 2022 年 1-11 月份，公司合计销售生猪 5517.4 万头，同比+57%。一方面，公司生产效率持续提升，目前公司生猪养殖全程成活率在 86%左右（ 2022 年 5 月为 80%）； 同时公司上半年仔猪出栏比例较大（上半年为 13.09%，7-11 月为 5.93%），据此，公司上修 2022 年全年生猪出栏目标至 6100-6200 万头。

　　2） 2022 年出栏量预期上修不改 2023 年出栏增长。 截止 9 月，公司能繁母猪存栏为 259.8 万头， 公司预计四季度能繁母猪增速不低于三季度（ 单三季度存栏增加 12.5万）； 公司预计今年年底养殖产能达 7500 万头，我们预计明年公司出栏量为 6700万头。

　　2、成本行业领先，养殖盈利高增长。

　　公司目前完全成本 15.5 元/kg 左右， 在上市公司中维持领先位置， 根据测算， 11月公司商品猪出栏均重或为 125kg（ 10 月 124kg 左右） ,商品猪头均盈利约 1000 元/头。预计随公司饲料配方、内部管理等方面进一步优化，后续成本有望阶段性降至 15 元/kg 水平。在明年猪价整体仍处景气期叠加公司出栏增速可观情况下，公司盈利相较今年或呈高增长趋势。

　　3、屠宰产能逐步投产，有望为公司带来新增长曲线。

　　公司生猪屠宰业务目前已投产产能 2900 万头， 公司预计年底产能会增加至超 3000万头。随着后续屠宰产能投产增加，运营水平的提升、销售渠道拓展，预计屠宰业务将逐步实现盈利。

　　4、投资建议：

　　维持“买入”评级。 基于公司： 1）成本领先优势，预计随饲料配方、内部管理等方面进一步优化，成本下降仍有空间，预计后续有望阶段性降至 15 元/kg 水平； 2）成长性，我们预计公司 22/23 生猪出栏量为 6100/6700 万头，出栏稳步增长； 3）估值便宜，最新市值对应2022/2023年出栏量头均市值分别为4000-4500、3500-4000元/头，预计头均市值向上空间大。根据公司最新 2022 年生猪出栏量指引以及今年以来猪价的较强走势，我们调整盈利预测，原先我们预计公司 2022-2023 年实现收入 1034.42/1634.13 亿元，归母净利润 98.15/543.60 亿元；现调整为：我们预计公司 2022-2024 年 实 现 营 收 1251.02/1579.08/1631.79 亿 元 ， 同 比58.58%/26.22%/3.34% ； 实 现 归 母 净 利 润 148.07/431.32/372.95 亿 元 ， 同 比114.48%/191.29%/-13.53%， 对应 EPS 分别为 2.78/8.10/7.01 元/股。

　　风险提示： 疫情风险；猪价不达预期；政策变动风险；出栏量不及预期。