硅料业务强者恒强，电池新技术&组件业务预计逐步放量

　　通威股份(600438)

　　业绩简评：公司发布2022年报及2023年一季报，实现营业收入1424亿元，同比+124%，实现归母净利润257亿元，同比+213%；其中Q4实现归母净利润40亿元，同比+77%。23Q1实现营业收入332亿元，同比+35%，实现归母净利润86亿元，同比+66%，环比+115%，一季报业绩落在预告上枢。

　　硅料出货维持全球第一，定增加码强者恒强。2022年公司全年硅料销量25.68万吨（同比+138%），我们估算权益出货约20+万吨，其中Q4硅料销售约7-8万吨，权益出货约5.5-6万吨；23Q1硅料销售8万吨左右，权益出货约6+万吨，Q1单吨净利12-13万元/吨。根据当前产能规划，永祥能源科技一期（12万吨）项目预计将于2023Q3投产，届时公司硅料产能预计达38万吨；同时公司公布定增预案拟募资160亿元分别用于内蒙20万吨、云南二期20万吨共40万吨高纯晶硅项目，预计投产后公司硅料产能将达78万吨，进一步体现龙头规模优势；公司当前多晶硅生产工艺已迭代至“第八代永祥法”，生产效率有望继续提升，硅料龙头强者恒强！

　　电池新技术进展顺利，TNC电池（TOPCon路线）预计逐步放量。2022年公司全年电池片出货47.98GW（同比+37%），根据我们估算，其中Q4电池片出货约15-16GW，23Q1电池片出货16-17GW，Q1单瓦净利6-7分钱。公司当前电池片总产能超70GW，其中眉山三期9GWTNC电池于2022年11月底投产，当前已满产发挥，产品平均转换效率25.5%，若叠加SE等技术，转换效率有望达25.7%；同时公司已启动彭山16GWTNC电池项目建设，预计2023年下半年建成，届时公司TNC电池产能将达25GW，我们预计公司全年TNC电池出货为7-8GW。

　　组件业务迅速发展，强垂直一体化初见成效。2022年公司全年组件出货7.94GW，其中Q4出货约5GW，2022年出货已进入全球TOP10榜单；我们估算，23Q1公司组件出货超3GW，全年出货预期有望达35GW。截至2022年底公司组件产能达14GW，随着后续盐城25GW、南通25GW、金堂16GW等项目达产，预计2023年底公司组件产能有望达80GW。

　　盈利预测：考虑行业硅料产能持续释放，价格趋势性向下，基于审慎考虑我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年公司实现归母净利润196/198/228亿元（下调14%/下调15%/新增），当前股价对应2023-2025年PE为8.7/8.6/7.5倍，考虑到公司当前电池新技术逐步放量，有望享受N型技术溢价，同时组件业务迅速发展，强垂直一体化成长可期，维持“买入”评级。

　　风险提示：全球光伏需求增长不及预期风险；硅料价格超预期下跌；国际贸易摩擦风险；产能建设不及预期风险。