建筑业务韧性强，地产业务短期承压

　　中国建筑(601668)

　　核心观点

　　营收增长8.6%，归母净利下降1.2%。2022年公司实现营业收入20551亿元，同比+8.6%，实现归母净利510亿元，同比-1.2%，营收规模首次突破两万亿元，受地产业务影响业绩有所承压。房建/基建/地产营业收入同比+10.3%/+20.0%/-14.8%，毛利润同比+12.2%/+20.5%/-23.3%。国内营收同比增长8.0%，海外营收同比增长20.9%，海外收入占比提升0.6个百分点。新签合同稳健增长，建筑业务韧性强。2022年公司建筑业务新签合同额35015亿元，同比增长12.7%，其中房建/基建/设计新签合同额分别+9.9%/+20.3%/+5.6%。2023年1-3月，房建/基建/设计新签合同额分别+15.5%/18.8%/28.4%，继续延续高增长趋势。房建新签中住宅业务占比持续下降，2022年工业厂房/保障房/教育设施新签合同额增长85.9%/44.3%/33.0%；基建业务中主要领域新签合同额均实现30%以上增长，其中能源工程新签合同额增长183.0%。

　　地产业务短期承压，积极拿地复苏潜力强。2022年公司合约销售额同比下降1.7%，远好于全国房地产销售额26.6%的降幅。2023年Q1，公司合约销售额同比+82.8%，合约销售面积同比+74.8%，地产销售实现快速复苏。公司在土地行情较冷时期保持拿地强度，“中建系”地产2022年拿地货值2696.4亿元，2023年Q1拿地货值234.2亿元，升至全行业第一。中建地产（除“中海地产”外的房地产业务）近年来增长较快，2022年销售额占比提升至36.7%，新增土储占比提升至50.4%。

　　信用减值规模有所下降，自由现金流改善明显。2022年公司计提资产减值损失49.6亿元，较上年增加15.4亿元，主要系地产存货减值计提较多所致。信用减值损失85.9亿元，较上年减少6.2亿元，工程应收款减值规模有所减少，投资类应收款项减值略有增加。2022年公司经营性现金净流量为38.3亿元，比上年减少105.3亿元，但投资力度继续收缩，投资性现金流净额较上年少流出209.7亿元，自由现金流持续改善。

　　风险提示：宏观经济下行风险，国际经营风险，国企改革推进节奏不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。公司经营稳健，建筑业务韧性强，非传统领域订单快速增长，地产业务深耕一二线核心城市，逆势积极拿地，有望实现率先复苏。预测公司23-25年归母净利565/610/642亿元，每股收益1.35/1.46/1.53元，对应当前股价PE为4.54/4.20/4.00X。公司股票合理估值区间在6.87-7.97元之间，相对于当前价格有12%-30%的空间，维持“买入”评级。