弱β强α的低估值毛纺龙头，份额提升成长可期

　　新澳股份(603889)

　　投资要点

　　三十年毛纺龙头，拓展羊绒业务。公司深耕毛纺行业30年，主营毛精纺纱线及羊毛毛条，19-20年先后设立宁夏新澳羊绒及收购英国邓肯、拓展羊绒纱线业务，22年毛精纺纱线/羊毛毛条/羊绒纱线收入占比57%/15%/27%、分别拥有1.5万吨/1.2万吨/3030吨产能。以国内市场为主、22年国内/海外收入占比66%/34%，客户较为分散，穿透至终端海外客户占比55%-60%。公司历史业绩表现稳健，21年管理层换新，在宽带战略和以产促销新战略带动下，羊毛+羊绒业务实现双轮驱动、21年以来业绩增长提速。

　　弱β：毛纺行业整体规模呈现收缩，新澳为细分领域龙头。1）羊毛：国内羊毛60%多依赖进口、主要来自羊毛第一大产国澳大利亚。受供需两方面影响，近20年全球羊毛产量和消费量均呈下滑趋势，带动新澳所处毛精纺纱线细分领域16-20年国内产量亦从41.2万吨下降至18.5万吨。毛精纺纱格局分散，新澳销量规模为全国第一（市占率12.46%）、全球第二（市占率3.99%，第一为德国南方毛业）。2）羊绒：有“软黄金”之称，产量较少，中国为第一生产大国、约占全球60%。全球山羊绒经过40年扩产、近5年增长乏力，17年以来中国羊绒产量亦下滑。由于资金+原材料+工艺壁垒，羊绒纺纱格局较集中，产能口径国内前三大龙头（康赛妮、宁夏新澳、M.oro）2022年市占率合计达70%以上、占全球近50%，其中宁夏新澳粗梳羊绒纱线销量全国第二（市占率11.47%）、全球第三（市占率4.65%）。

　　强α：羊毛以产促销拓市场，羊绒释放产能增盈利。1）羊毛：在以产促销战略下，①供给端：积极进行国内+越南扩产建设，其中国内浙江桐乡正在推进6万锭精纺纱项目二期（3万锭）、海外越南正在推进5万锭项目一期（2.2万锭），规划中产能全部投产后（预计2025年后）公司毛精纺纱线产能将从现有的13万锭增至21万锭、增幅62%。②需求端：在宽带战略下拓宽产品和客户类型，全面参与市场竞争，依托竞争优势向上、向下抢占市场份额，力争实现销量同步提升。2）羊绒：①宁夏新澳：目前产能利用率仅60%，依托原有毛纺纱客户资源+羊绒原产地+灵活服务优势，我们预计未来5年内有望实现已有产能的完全释放，产能利用率的爬坡将驱动量利双升，预计满产后营收/净利润较22年提升空间分别为130%/270%。②英国邓肯：在奢侈品领域具影响力，有望与宁夏羊绒形成协同、改善盈利。

　　盈利预测与投资评级：公司为国内毛精纺纱生产龙头，虽然所处赛道为小众细分领域、成长性有限，但行业格局相对清晰，公司羊毛和羊绒业务分别位于全球第二、第三地位。在公司自身战略变革下，羊毛业务以产促销、羊绒业务产能释放，同时在品牌重塑、产品多元化、客户拓展等方面积极进取，业绩有望保持持续稳健增长、市场份额有望进一步提升。上游原材料价格波动对公司毛利率影响较大，目前羊毛价格处相对低位、羊绒价格近年波动较小，在二者均不出现大幅下滑前提下，我们预计23-25年公司归母净利润分别为4.64/5.54/6.58亿元、分别同比+18.9%/+19.5%/+18.7%、对应PE为13/11/9X。我们认为公司α逻辑清晰，应在传统周期性纺织企业估值基础上给予溢价，当前估值偏低，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：市场需求波动、原材料价格大幅波动、产能扩张不及预期。