国产以太网交换芯片龙头厂商，国产替代带动份额提升

　　盛科通信(688702)

　　投资逻辑

　　以太网交换芯片龙头厂商，营收体量快速增长。公司长期深耕以太网交换芯片领域，主要产品覆盖100G-2.4T交换容量及100M-400G端口速率，产品批量应用于企业、运营商、数据中心和工业等领域。公司产品存在客户和应用壁垒，在顺利导入新华三、锐捷网络、迈普技术、中兴通讯等客户供应链后，具有较强客户粘性，客户切换供应商意愿较低，产品生命周期可长达8-10年，并有望持续受益于国产替代来提高渗透率。2023年上半年公司实现营业收入6.4亿元，同比+83%，实现归母净利润0.4亿元，同比+202%。预计2023年前三季度实现营业收入8.7-9.0亿元，同比+57.4%-62.8%，实现归母净利润0.38-0.40亿元，同比+4757%-5247%。

　　国内市场规模快速成长，公司加快布局高端产品打破海外垄断。

　　1）从市场规模看，根据公司招股说明书的数据，2025年中国商用以太网交换芯片市场规模有望达171.4亿元，20-25年CAGR达13.8%，数据中心细分赛道CAGR达18.0%。2）从竞争格局看，国内市场集中度高且被海外厂商垄断，2020年博通、美满、瑞昱合计占据中国商用以太网交换芯片97.8%的市场份额，公司以1.6%的份额排名第四，国产替代空间广阔。3）从行业发展趋势看，归因于人工智能、云计算等技术加速发展，海外龙头厂商逐渐推出25.6T及51.2T交换容量的芯片，高速率交换芯片逐渐成为行业主流，数据中心细分赛道呈现高增速。公司拟于2024年推出Arctic系列，面对超大规模数据中心的需求，以期打破海外厂商垄断。

　　盈利预测、估值和评级

　　2023年9月，公司发行新股5000万股，发行价42.66元/股，募集总金额21.33亿，其中10亿元将用于新一代网络交换芯片研发与量产项目、路由交换融合网络芯片研发项目以及补充流动资金项目，其余为超募资金。

　　我们预计23-25年收入分别为10.94亿元、14.15亿元和17.37亿元，归母净利润分别为-0.48亿元、0.07亿元、0.35亿元，采用PS估值法，给予24年20倍PS，市值为283.06亿元，对应目标价为69.04元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示

　　公司无实控人的风险；财务投资者减持风险；交换芯片量产进度不如预期的风险；下游需求不如预期的风险。