金价上行拉动业绩，远期自产金增量可期
山东黄金(600547)
核心观点：
投资事件：公司发布2023年三季报，公司2023年前三季度实现营业收入413.23亿元，同比增长3.75%；实现归属于上市公司股东净利润13.45亿元，同比增长94.12%；实现扣非后归属于上市公司股东净利润12.80亿元，同比增长69.21%。公司2023Q3单季度实现归属于上市公司股东净利润4.65亿元，同比增长239.59%，环比增长5.44%；实现扣非后归属于上市公司股东净利润3.98亿元，同比增长172.89%，环比下降9.95%。
产量稳定，金价上行拉动单季度业绩上涨：2023年三季度国内黄金现货均价上行至459.33元/克，同比上涨19.52%，环比上涨2.63%。公司前三季度自产金产量29.71吨，同比减少1.97%，已完成产量指引39.64吨的75%，完成度较高。其中三季度自产金产量10.14万吨，同比增长1.7%、环比减少0.45%，单季度产量基本保持稳定。金价上涨拉动公司毛利率同比提升1.7个百分点、环比提升3.96个百分点。三季度末公司存货同比上涨88%，环比上涨113%；商誉同比上涨364%、环比上涨314%，主要是由于新并表银泰黄金所致。
公司远期自产金产量和储量增长路径明确：内生方面，打造莱州“世界级黄金生产基地”，焦家金矿资源整合、西岭金矿注入预期、三山岛和玲珑金矿扩界项目持续推进。外延方面，控股银泰黄金资源储备再获提升，竞得甘肃大桥金矿采矿权省外布局再下一城；海外方面，卡蒂诺项目进展顺利，投产时间有望提前。
投资建议：美联储加息进入尾声，明年大概率开启降息周期，且逆全球化地缘政治动荡，黄金作为避险金属配置价值提升，金价有望进入新一轮中期上涨周期。公司作为国内黄金行业龙头，多维度通过内生整合和外延收购资源，未来产量有望大幅增长，叠加黄金价格上涨将大幅释放公司业绩。预计公司2023-2025年归属于上市公司股东的净利润为23.00亿元、30.51亿元、49.90亿元，对应2023-2025年EPS为0.51元、0.68元、1.12元，对应2023-2025年PE为48x、36x、22x，维持“推荐”评级。
风险提示：美联储加息超出预期的风险；美国经济与通胀强于预期的风险；黄金价格大幅下跌的风险；公司新建项目不及预期的风险。
