中炬高新(600872)
事件:
2024年3月29日，公司发布2023年年报。2023年实现营业收入51.39亿元，同比-3.78%；归母净利润16.97亿元，实现同比扭亏为盈；扣非归母净利润5.24亿元，同比-5.79%。2023Q4实现营业收入11.86亿元，同比-14.37%；归母净利润29.69亿元，同比+393.72%；扣非归母净利润0.61亿元，同比-60.02%。
投资要点:
Q4改革适应期收入受到短期扰动，市场拓展成效渐显。2023年美味鲜公司实现营收49.32亿元，同比-0.45%；净利润5.99亿元，同比+3.04%。我们认为营收小幅下滑主要两方面原因：1）春节错期导致备货集中于2024Q1；2）2023Q3新管理团队落地后在组织架构及业务经营方面推行一系列改革，Q4需要时间适应。分品类看，全年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现营收30.27/6.76/4.46/7.16亿元，分别同比+0.09%/13.44%/-10.62%/-6.79%，2023Q4仍处改革适应期，收入占比最大的酱油单季度同比-17%致全年增幅较低；鸡精鸡粉延续Q3同比高增趋势。分区域看，东部及南部基地市场受四季度扰动全年分别同比-1.47%/-0.32%；中西部区域保持增长，全年同比+7.35%。公司2023年净增经销商81个，其中中西部/北部分别净增42/29个，2023年底全国经销商数达2084个。目前地级市开发率提升至94.36%，区县开发率提升至72.24%，市场覆盖的深度及广度均有提升。
成本下行+结构优化，美味鲜盈利能力持续改善。2023年美味鲜毛利率为32.19%，同比+1.97pct，主要系年内原材料成本下降及产品结构优化。公司全年及四季度归母净利润大幅提升主要系诉讼案件达成和解，2022年计提的11.78亿元预计负债计入营业外收入，同时2023H1计提的17.47亿元预计负债顺利冲回。剔除该影响后全年扣非归母小幅下滑，Q4承压显著，主要系公司管理架构及营销改革，销售费用率及管理费用率分别环比+2.54/5.26pct达
10.66%/11.16%，与部分销售人员解除劳动关系造成的补偿金及咨询费增加致管理费用率大幅提升。全年销售/管理/研发费用率分别为8.9%/7.34%/3.52%，管理费用率同比+1.28pct，销售及研发费用率
表现平稳。2023年美味鲜净利率同比+0.4pct达12.1%。
股权激励绑定核心团队利益，三年规划剑指百亿收入。美味鲜公司发布2024年限制性股票激励计划草案，拟授予包括公司董事、中高层管理人员及核心骨干在内的329人共计1438.8万股，占股本总额的1.83%。解锁业绩目标为2024-2026年营收同比增速12%/17.86%/47.73%;营业利润率为15%/16.5%/18%，对应营业利润增速为36%/30%/61%；净资产收益率为14%/15.5%/20%。公司同步发布美味鲜未来三年战略规划，未来将通过构建“精细营销、持续创新、精益运营”三大能力，以内涵+外延双轮驱动业绩高速增长，实现到2026年100亿营收，15亿营业利润的目标，成为行业一流企业。当前公司不利因素渐消，产品端“1+N”战略清晰，在健康化趋势下适时推出30%减盐系列，市场反馈良好，产品矩阵持续完善；渠道端，C端聚焦经销商赋能及质量提升，加速弱势市场开拓；B端需求有望伴随餐饮行业复苏持续改善，叠加新管理团队的赋能，公司经营提速可期。
盈利预测与估值：考虑到公司处于经营改革期，同时下游需求复苏进程具有不确定性，我们略微下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.89元，1.16元和1.40元，对应PE分别为30X/23X/19X，但公司发布股权激励计划，绑定管理层及核心员工利益，有助于激发内部经营活力，同时发布三年规划彰显改革的决心及信心，因此仍维持“增持”评级。
风险提示：1）内部改革进程具有不确定性；2）原材料价格上涨拉低盈利；3）竞争加剧导致销售不及预期；4）产能投放进度不及预期；5）房地产业务剥离进度不及预期；6）食品安全风险。
