春节动销旺盛，战略转型红利持续释放

　　盐津铺子(002847)

　　核心观点

　　2024年第一季度公司收入、利润表现亮眼。2024年第一季度公司实现营业总收入12.23亿元，同比+37.00%；实现归母净利润1.60亿元，同比+43.11%；实现扣非归母净利润1.38亿元，同比+40.09%。

　　春节旺季产品动销旺盛，量贩零食、电商、定量流通渠道维持高增速。第一季度公司收入同比+37.0%，主因今年春节公司产品动销旺盛，且春节错期导致备货集中体现在2024年第一季度。分渠道看，1）电商渠道：第一季度月销环比去年第四季度提升，预计电商渠道收入同比实现强劲的双位数增长，主要与第一季度电商礼盒销售火爆、魔芋、鹌鹑蛋等爆款产品拉动销售有关；2）量贩零食渠道：公司与头部量贩零食品牌的合作加深，在零食很忙、赵一鸣等系统继续扩品，预计第一季度量贩零食渠道收入翻倍；3）定量流通渠道：第一季度经销商及售点数量环比去年第四季度提升，同时蛋皇、大魔王等明星产品导入流通渠道，进一步强化收入扩张能力，预计定量流通渠道第一季度实现强劲的双位数增长；4）BC超渠道：随着网点拓展持续推进，BC超渠道第一季度收入维持双位数增长。

　　受益于规模效应，盈利能力继续提升。第一季度公司毛销差同比-1.7pct，预计与春节旺季促销折扣力度加大、渠道结构进一步调整有关。费用率方面，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.8pct/-0.1pct/-1.4pct，主要受益于规模效应，且因公司七大品类的重点、难点研发费用已于前期投入，第一季度研发费用同比下降。若剔除剔除股份支付费用影响，管理费用率同比下降0.6pct。此外，政府补助增多亦对本期利润有正向贡献。第一季度归母净利率13.0%，同比+0.6pct。

　　盈利预测与投资建议：公司战略转型红利持续释放，在已初步完成全渠道布局后，现阶段将进一步推动全渠道精耕，如量贩零食渠道扩大门店覆盖面并增加进场SKU数量、电商渠道灵活运营并乘势扩大规模、定量流通渠道积极开拓经销商客户。完备的供应链体系、健全的激励机制也将助力公司长期高质量发展。短期来看，魔芋、鹌鹑蛋等核心产品市场认可度高，且公司通过向上游延伸实现降本的效果，产品性价比凸显，目前在多细分渠道处于放量状态。我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入52.4/63.4/75.3亿元，实现归母净利润6.7/8.9/10.5亿元。当前股价对应2024/2025年PE分别为22/17倍。公司供应链转型升级效果显著，收入、利润有望继续保持较快增长，维持“买入”评级。

　　风险提示：渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨。