从咖啡因龙头到石药集团A股创新药平台

　　新诺威(300765)

　　投资要点：

　　咖啡因全球龙头+阿卡波糖产能逐步释放， 贡献稳健现金流增长

　　2023 年公司营收 25.02 亿元， 净利润 7.55 亿元， 功能性原料营收占比超过 85%， 为公司贡献稳定现金流。 24Q1 年咖啡因价格低位， 导致营收端承压， 24 年 1 月起咖啡因出口价格已回落至 2017-2020 年平均水平， 我们认为咖啡因出口价格下行空间有限， 看好 25-26 年营收端随销量增长而恢复正增长。 圣雪业绩承诺阿卡波糖 24 年 1.02 亿利润， 目前已规划产能 280吨， 23 年产量 200 吨(+25%)， 预计 25 年产能完全释放， 预计 24-25 年阿卡波糖销量保持较快增长。

　　ADC+稀缺 mRNA 疫苗平台， 预计 2024 年 2 款单抗开启商业化

　　公司现金增资收购同为石药子公司的巨石生物 51%股权， 2024 年 1 月完成工商变更登记， 巨石生物成为公司的控股子公司。 巨石生物的奥马珠单抗治疗重症哮喘、 PD-1 单抗治疗宫颈癌适应症已申报上市， 预计 2024 年获批上市， 开启创新药商业化贡献增量； ADC 平台采用酶法定点偶联技术，稳定均一的 DAR 值， 目前 HER2 ADC 处在 II/III 注册性临床阶段， 我们看好 Nectin 4 ADC 在尿路上皮癌一线、 CLDN18.2 ADC 在胃癌后线的治疗潜力以及 EGFR ADC 的海外 BD 潜力； 公司 mRNA 平台新冠疫苗已获批上市，是国内唯一被验证的 mRNA 疫苗平台， 看好 mRNA 疫苗开发灵活、 安全性好等优势。

　　拟收购石药百克， 作为集团在 A 股的创新平台战略地位进一步凸显

　　百克生物 2023 年收入 26.6 亿元， 利润 8.6 亿元， 主要由升白药津优力贡献；我们看好石药百克的 GLP-1 靶点布局， 长效重组 GLP-1 Fc 融合蛋白 TG103注射液的肥胖/超重处于 III 期， 司美格鲁肽生物类似物 2 型糖尿病适应症处于 III 期临床， 预计从 2026 年起陆续获批上市， 同时 GLP-1 双靶、 三靶产品等在临床前阶段。 收购石药百克后， 公司作为石药集团在 A 股创新药平台的战略地位进一步凸显。 石药集团还包括双抗、 siRNA 和长效注射剂等 5 大创新药平台， 长期来看， 公司不仅有稳定的现金流， 还具备重量级的研发管线以及强大的商业化团队， 是极具潜力的优质创新药公司。

　　盈利预测与投资建议

　　我们预计公司 2024-2026 年营收分别为 24.79/28.23/30.69 亿元， 同比增长-1%/14%/9%， 实现归母净利润 6.97/8.22/8.74 亿元， 同比增长-8%/18%/6%，PE 分别为 68.6/58.1/54.6 倍。 首次覆盖， 给予“买入”评级。

　　风险提示

　　创新资产注入不及预期； 原材料价格波动风险； 汇率变动风险； 新药研发相关风险； 药品商业化不达预期风险。