淡季收入表现亮眼，稳步提升品牌效力

　　盐津铺子(002847)

　　事件

　　公司发布2024年半年报，中报业绩位于预告区间中枢之上。2024年上半年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润24.59/24.59/3.19/2.73亿元，同比29.84%/29.84%/30.01%/17.96%公司单Q2实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润12.36/12.36/1.6/1.35亿元，同比23.44%/23.44%/19.11%/1.58%。

　　投资要点

　　新渠道拉动效应显著，大魔王素毛肚和鹌鹑蛋品类表现优秀。分渠道看，电商渠道即使在去年高基数之上，今年上半年仍实现有显著增长，抖音平台表现尤为突出，同时不断加深与头部零食量贩品牌的合作，SKU数量持续增加。24H1直营商超渠道/经销（含新零售渠道和其他渠道）渠道/电商渠道实现营收1.08亿元/17.7亿元/5.8亿元，占营业收入比例4.41%/72%/23.59%，同比-43.59%/+35.04%/+48.4%。分产品看，鹌鹑蛋、果干坚果、蒟蒻补丁实现了高速发展公司主动在量贩渠道做出售价调整、引入蛋皇，同时于6月进入山姆特渠、目前初步月销反馈积极；袋装芒果干进入量贩渠道、带动果干坚果品类快速增长。24H1辣卤零食/休闲烘焙/深海零食/蛋类零食/薯类零食/果干坚果/蒟蒻果冻布丁/其他分别实现收入8.98/3.42/3.24/2.39/2.21/2.10/1.83/0.43亿元，同比增长25.81%/12.60%/11.83%/150.54%/39.34%/95.98%/44.01%/-56.95%。分地区看，华中/华南/西南西北/华东/华北东北地区分别实现收入22.5%/17.85%/21.41%/39.21%/74.51%。公司经销商，华中/华东/西南/华南/西北/华北/东北地区2024年6月末数量为799/742/590/436/208/297/108，分别同比-7.52%/-8.05%/-2.32%/+5.31%/-3.26%/+1.02%/-7.69%，公司主动收缩了部分经销商数量，向战略合作型经销商靠拢，更注重经销渠道发展质量。

　　Q2毛利率环比提升（因23Q2毛利率为全年高点、高基数下同比下滑），考虑到品牌发展需要市场费用有集中性投入、但净利率维持稳定。2024上半年，公司毛利率/归母净利率为32.53%/12.99%，分别同比-2.81/0.02pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.27%/4.51%/1.56%/0.28%，分别同比0.71/0.27/-0.84/-0.13pct。24Q2，公司毛利率/归母净利率为32.96%/12.93%，分别同比-3.08/-0.47pct，毛利率同比下滑主因渠道结构调整所致，还原股份支付费用扣非净利润约为1.55亿（24Q2股份支付费用2505万）、同比增长11%，剔除股份支付影响后的经营性利润率为12.5%，同比下滑约1.3pcts；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.53%/4.79%/1.82%/0.25%，分别同比2.05/0.67/-0.28/-0.21pct，Q2公司战略性于淡季进行品宣费用投入，导致销售费用率所有增加。

　　公司定位正逐渐从渠道型向产品型转变，全年预期不变，长期来看有望持续享受渠道红利。产品方面，公司持续着力打造大单品，目前鹌鹑蛋和大魔王素毛肚在市场上表现领先，同时鹌鹑蛋和魔芋两个品类通过上游延伸以具备较强供应链优势，持续提升产品质价比，致使公司可以在保证现有渠道利润率的基础上有更多可发挥空间。未来公司每年将通过推出1-2个大单品打造爆品矩阵。渠道方面，电商、量贩仍具有较大发展空间，目前抖音渠道已实现品牌势能外溢，下半年将延续极致性价比产品和高毛利产品思路进行多平台覆盖。公司与鸣鸣很忙集团已达成深度战略合作模式，未来仍有较大扩品空间、不断提升渗透度。另外公司将针对不同地域市场调整产品结构、以发力下沉市场为散装渠道发展抓手。利润端来看，毛利率预期维持稳定，二季度品宣费用投入、展会费用等相对集中，随着旺季来临销售费用率具备下行空间，长期维度下净利率展望积极。

　　盈利预测与投资评级

　　根据中报情况我们略调整利润预期，维持2024-2026年收入预测分别为52.23/65.28/79.11亿元，同比+26.91%/+24.99%/+21.19%，预计2024-2026年归母净利润预测至6.44/8.14/10.08亿元（原预测值为6.35/8.31/10.08亿元），同比+27.43%/+26.29%/+23.84%。未来三年EPS分别为2.35/2.97/3.67元，对应当前股价PE为16/13/10倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：

　　市场竞争加剧风险；原材料价格波动；食品安全风险。