收入增长势能维持，内生盈利能力稳定

　　今世缘(603369)

　　事项：

　　今世缘发布2024年半年报，1H24实现营业收入73.0亿元，同比增长22.4%，实现归母净利24.6亿元，同比增长20.1%；2Q24实现营业收入26.3亿元，同比增长21.5%，实现归母净利9.3亿元，同比增长16.9%。

　　平安观点：

　　中高档以上产品快速放量，苏中/省外引领增长。分产品看，2Q24特A+/特A/A类/B类/C+D类收入分别为16.8/8.1/0.8/0.2/0.1亿元，同比分别+21%/+25%/+10%/-6%/-16%，我们预计淡雅/柔雅快速放量，开系列稳健增长，V系列低基数下亦较快成长。分区域看，2Q24淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外收入分别为4.4/6.4/3.5/5.0/2.9/1.6/2.3亿元，同比分别+19%/+14%/+20%/+33%/+21%/+11%/+37%，苏中/省外引领增长。

　　毛利率稳定提升，期间费用率优化。2Q24公司毛利率73.0%，同比+0.2pct。2Q24公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.2%/3.9%/0.5%/-1.7%，同比分别-0.9/+0.1/+0.01/+0.4pct，期间费用率15.0%，同比-0.5pct。截至2Q24，公司合同负债6.3亿元，同比/环比分别-5.0/-3.5亿元。2Q24公司归母净利率35.3%，同比-1.4pct，主因投资净收益与公允价值波动影响，而内生盈利能力稳定。

　　产品起势、市场突破，维持“推荐”评级。考虑宏观消费环境承压，我们调整2024-26年归母净利预测至37.7/46.6/55.3亿元（原值：38.5/47.1/56.1亿元）。分产品看，公司柔雅、淡雅渠道持续铺设，V系列加强消费者培育，四开提价控量稳步发展；分市场看，淮安、南京大本营市场稳定增长，苏中快速放量，自点率持续提升，成长势能强劲，依然维持“推荐”评级。

　　风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速