中档放量趋势延续，Q2业绩稳健增长

　　今世缘(603369)

　　事件：24H1公司收入/归母净利润分别为73.05/24.61亿元（+22.35%/+20.08%）。24Q2公司收入/归母净利润分别为26.34/9.29亿元（+21.52%/+16.86%）。

　　产品结构稳定趋势延续，中档增速表现居前。产品结构稳定趋势延续，中档增速表现居前。24Q2公司白酒业务收入26.09亿元（同比+21.36%），其中：特A+类（出厂价300元+产品）/特A类（出厂价100-300元产品）/A类/B类/C+D类/其他分别实现收入16.82/8.10/0.80/0.23/0.13/0.01亿元（同比+21.07%/+25.30%/+10.04%/-5.93%/-15.87%/-28.65%），其中特A+增速较特A略低，预计对开、单开、淡雅、V3表现良好。

　　省内区域增速表现延续Q1态势，省外渠道质量提升显著。①市场方面，24Q2省内/外收入分别为23.77/2.32亿元（同比+20.04%/+36.78%），其中省内淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐城大区/淮海大区收入分别为4.38/6.42/3.46/4.97/2.94/1.60亿元（同比+19.47%/+14.07%/+19.60%/+32.54%/+21.34%/+10.98%），淮安/南京/淮海/苏南/盐城大区增速低于整体增速。②渠道方面，24Q2公司经销商同比变动+4家至1050家，其中省内/外经销商数量同比变动+84/-80家至534/516家，平均经销商规模同比变动+1.15%/+57.99%，省外经销商质量显著提升。

　　毛利率保持稳定，净利率受投资收益/公允价值变动损失等影响下滑。①24Q2公司毛利率/净利率分别同比变动+0.15/-1.41个百分点至73.02%/35.27%，净利率下降预计主要系投资收益减少和公允价值变动损失；②24Q2销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动-0.91/+0.07/+0.37个百分点至12.23%/3.94%/-1.69%；③24Q2经营性现金流同比变动+3.44亿元至2.45亿元，表现稳定；④24Q2合同负债同比/环比分别变动-5.01/-3.46亿元至6.27亿元，预计主因季节性因素导致预收款项的减少等。

　　投资建议：短期看，中档价位产品动销优秀，同时四开升级，全年目标有望顺利完成；中长期看，省内精耕细作或带来市占率持续提升&省外市场持续扩张为看点。根据24年中报，我们认为中档酒增速表现较好趋势或将延续，因此略调低利润；预计24-26年公司收入分别为123.63/150.21/178.37（前值为123.63/150.21/178.90亿元），增速分别为22%/21%/19%，归母净利润分别为38.01/45.93/54.50亿元（前值为38.48/46.84/56.00亿元），增速分别为21%/21%/19%，对应24-26年PE为14X/12X/10X，维持“买入”投资评级。

　　风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；省外增长不及预期；核心产品增长不及预期等。