产品结构持续升级，净利率提升逻辑持续兑现

　　老白干酒(600559)

　　【业绩】2024Q3公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为16.18/2.52/2.40亿元（+0.26%/+25.17%/+22.51%）。

　　次高端增速较好，结构升级仍持续。

　　24Q3公司100元以上/100元以下（含100元）产品收入分别为7.91/8.21亿元（+9.95%/+2.29%）。24Q3百元以上产品收入占比持续提升，部分因为24Q3结构较高的武陵酒增速优秀，24H1优化低质量经销商后，Q3环比增速较优。

　　河北大本营表现稳健，湖南市场增速较优。

　　1）市场：24Q3年河北/山东/安徽/湖南/其他省份/境外营收分别为9.15/0.59/1.85/3.36/1.12/0.05亿元（+1.63%/30.38%/-7.09%/+18.22%/+27.15%/+0.68%）。

　　2）渠道：2024Q3末经销商较2023年末净增加至11483家，其中河北/山东/安徽/湖南/境外/其他区域分别+162/-14/+29/-164/0/+41家至1901/196/200/8485/3/698家。

　　费用收缩明显，净利率提升显著。

　　1）24Q3公司毛利率/净利率较上年同期变动+0.60/+3.10个百分点至66.77%/15.57%，净利率提升主因Q3税金及附加占比（下降2个百分点）季度间波动。销售费用率/管理费用率（含研发费用率）/财务费用率同比变动+0.11/+0.02/-0.14个百分点至25.54%/6.05%/-0.32%。

　　2）24Q3末合同负债环比/同比变动-1.13/-2.76亿元至17.50亿元，或主因双节档合理压货，但仍保持高水位。

　　3）24Q3经营性现金流为+4.19亿（-36.53%）。

　　投资建议：老白干酒受益于百元价位带宴席市场放量&结构升级态势延续，公司改革红利有望加速释放，净利率提升逻辑持续兑现，看好公司业绩弹性释放。我们预计2024-2026年公司营收增速分别为9%/8%/8%；归母净利润增速分别为28%/22%/24%，维持“增持”评级。

　　风险提示：终端动销不及预期；宏观经济复苏不及预期；行业竞争加剧