超跌反弹虽有波折但并未结束

　　主要观点

　　近期扰动事件，一是AI限制性法案，落地难度极大且已快速反应，二是英伟达管理层巨震，或许影响技术路径但不改发展趋势同样快

　　速反应。同时考虑到监管层稳市场决心、APEC峰会会晤、中央经济

　　工作会议预期等潜在利好，同时叠加机构年末业绩排名冲刺和春季

　　躁动行情交易共识。反弹虽有波折，但仍未结束。配置上，本轮产业周期第二阶段尾声加速上涨期仍在推进，对应当下超跌反弹，AI硬件仍是反弹弹性最佳首选，此外具备景气或催化的强α方向如AI应用和农产品链条亦可配置。继续提醒红利资产在市场超跌反弹以及股息率消化至临界点情况下，性价比已然较低。

　　市场观点：超跌反弹波折但未结束

　　市场热点1：如何看待美国10月通胀数据及12月美联储议息会议？美国10月通胀数据略超预期，通胀粘性仍然较强，尚未看到10月议息会议声明中强调的通胀快速回归2%目标的明显迹象。此外，多位美联储官员近期密集释放鹰派信号，普遍认为当前利率限制性不足，进一步收紧货币政策具有必要性，12月美联储议息会议加息概率偏大，市场已基本定价12月加息25bp。对于是否加息50bp，美联储官员间存在分歧，在12月议息会议前，美国还将发布11月经济和就业数据，这些数据将成为观察加息幅度的重要参考。

　　市场热点2：10月经济数据指向性如何？

　　社融和信贷投放有所好转但仍存较大结构性分化。社融存量同比现近1年来首次回升，新增社融规模较去年同期大幅增加，但政府债券和未贴现承兑汇票支撑明显，而信贷出现大幅下降。新增人民币信贷较去年同期大幅减少，拖累主要来自于企业票据融资大幅减少，居民部门需求仍弱，但企业部门短、中长期贷款均有明显改善。10月CPI小幅回落、PPI大幅抬升，结合社融和信贷动向判断，基建继续发力，制造业投资有望好转但成本压力仍大、持续性有待观察，终端消费羸弱不改。出口延续高景气态势。整体而言，经济延续低位企稳态势，结构性分化仍然突出。

　　市场热点3：如何理解三季度货政执行报告传递的信号？

　　三季度货币政策延续适度宽松政策取向，总量上保持流动性充裕、推动社会综合融资成本低位运行，结构上加大对“六张网”、科技创新和小微企业等重点领域支持。同时隔夜逆回购正式成为公开市场主要操作品种，货币政策短端利率调控框架进一步完善。此外设立债市非银大额赎回互换便利、加力实施支持资本市场的货币政策工具，进一步强化对股票、债券等金融市场平稳运行支持。

　　行业配置：AI硬件波动剧烈但仍是反弹弹性最佳方向

　　配置热点1：本轮AI应用主题行情是否还有空间？

　　本轮传媒、计算机上涨属于AI漫剧催化下主题性行情。通过泛TMT估值分位天花板择时框架以及过往类似催化剂上涨行情的涨幅比较，一方面前三轮AI重磅催化剂出现后计算机、传媒涨幅在20-40%左右，而当前传媒、计

　　算机最大涨幅分别为17.2%、9.6%，距离20%区间低位仍有空间。二方面再从估值百分位天花板框架看，传媒、计算机的估值分位亦未达到历史类似情形下估值分位天花板的警惕位置、仍有提升空间。

　　配置热点2：近期科技剧烈波动是否和历史上第二阶段尾声加速上涨初期类似？后续将如何变化？

　　过去三轮成长产业周期第二阶段尾声加速上涨期内，成长板块波动率通常呈现出由高转低并于末期再度升高的变化过程。以新能源为例，在其第二阶段尾声加速上涨初期前5个交易日，创业板日涨跌幅均在2%以上。根据我们的判断，本轮产业周期第二阶段尾声加速上涨启动于11月上旬，而近期市场在底部企稳反弹过程中，受外部事件影响的敏感性相对较高因此呈现出高波动率，这与历史类型情形一致，后续随着交投情绪回暖、风偏回升，市场有望进入到相对稳定的上涨阶段。

　　风险提示

　　美国AI产业发展出现实质性政策约束；美国科技龙头企业黑天鹅再现；微观流动性延续负反馈；海外芯片半导体估值消化持续担忧；美伊形势再现反复扰动；美联储货币政策紧缩预期再起；成长风格历史演绎规律的局限性和学习效应偏差等。