自主创新混动化，国产替代正当时

　　菱电电控(688667)

　　本期内容提要:

　　国产汽车动力电子控制系统龙头。公司成立于 2005 年，2008 年实现机械式节气门电控系统批量销售，经过多年的持续发展，公司产品矩阵逐渐完善，产品包括发动机管理系统、纯电动汽车动力电子控制系统以及混合动力汽车动力电子控制系统。

　　商用车 EMS 充分受益于排放标准升级。2020 年 7 月 1 日，生态环境部公布第六阶段 GB18352.6-2016 《轻型汽车污染物排放限值及测量方法（中国第六阶段）》，标志着我国汽车标准全面进入国六时代，基本实现与欧美发达国家接轨。按照国家规定，国六 a 阶段于 2020 年 7 月 1 日全面实施，而国六 b阶段将在 2023 年 7 月 1 日全面实施。受汽车排放法规的影响，公司汽车 EMS产品和技术逐渐由国四、 国五向国六演进， 国六系列产品销量实现快速增长。

　　乘用车 EMS 国产替代空间广阔。我国主流乘用车 EMS 市场长期由国外厂商垄断，随着部分跨国 EMS 企业退出中国市场或竞争力下降，公司有望成为众多主机厂的 B 点甚至 A 点供应商。自 2019 年 7 月 1 日，公司有大量国六车型投放市场，软件程序及硬件版本快速迭代，反映故障率的指标 PPM 值快速下降，在市场上逐步树立了自主品牌的质量口碑。国外企业的退出与公司本身的快速发展将加快公司抢夺乘用车的存量市场。

　　新能源汽车蓬勃发展带来新的增量。受益于“双碳”政策，新能源车近年来在我国快速发展。 公司自 2011 年开始研发增程式电动车控制技术，经过多轮预研和产品开发，掌握增程式电动车的关键控制技术。随着新能源车在我国的持续发展，公司在新能源车领域尤其在混动汽车领域将大有作为。

　　盈利预测和估值。我们根据公司产能扩张和市场需求情况，预计公司 2022-2024 年营收分别为 13.02、18.80、27.56 亿元，同比增速分别为 56.0%、44.4%、46.6%，毛利率分别为 34.2%、34.4%、34.6%，归母净利润分别为2.48、 3.67、 5.21 亿元，同比增速分别为 80.6%、 47.7%、 41.9%。 预计公司2022-2024 年 PE 分别为 30.45，20.61，14.53，低于可比公司， 考虑到公司在乘用车以及新能源汽车领域巨大的发展空间，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险因素： 商用车销量不及预期风险； 新产品拓展不及预期风险； 芯片短缺风险。