出西南谋全国布局已定，守非住推激励积极扩张

　　新大正(002968)

　　投资要点

　　坚守非住物业， 启动股权激励， 积极推动全国化布局： 新大正作为一家独立第三方物业管理企业，始终专注于非住物业。 2022 年，公司在管面积突破 1.3 亿平方米，覆盖全国 29 省 116 座城市。全年新拓展项目中标总金额 19.1 亿元，饱和年化合同收入金额 10.1 亿元。公司设立两期股权激励计划促进企业发展。 此外， 公司通过引进中航物业、招商积余等龙头物管企业管理层充实管理力量。 2022 年公司实现 26.0 亿元营收， 5 年 CAGR 为 30.9%。

　　全国化布局初现雏形，航空学校业态引领公司发展： 公司从 2012 年开始进行全国化布局， 2022 年重庆以外地区营收占比已提升至 60.0%，重庆地区及重庆以外地区新签合同年金额分别为 7.7 及 2.4 亿元。打造重点中心城市，北京、南京及深圳分公司 2022 年营收突破 1 亿元。公司 2023年将重点发展学校及航空业态。 学校方面： 我们预计 2025年仅高校及中小学物业管理市场规模将达到 732 亿元。学校物管行业集中度将进一步提升，公司作为 2020 全国学校物业服务企业 50 强第 4 名已具备先发优势。 航空方面： 2022 年受疫情影响大量机场物管项目招投标延后， 2023 年公司有望于该业态实现快速增长。据测算全国机场年物业服务采购合同金额为 106.3 亿元，市场规模仍然广阔。

　　涉足能源物管行业，广阔市场成就公司新兴增长极： 公司于 2023 年 1月 3 日发布公告将收购沧恒投资 80%的股权，后者主要服务于华能水电旗下水电、风光电站物管项目。公司与沧恒投资签订未来三年8400、 10100 及 12260 万元的净利润业绩承诺，增速分别为 9.1%、20.2%及 21.4%。澜沧江实业作为原华能水电员工持股会全资持股公司，与华能深度融合，在手订单稳定。此外，公司与沧恒投资签订了完善的交易协议，较好控制了并购风险。据测算华能水电所在的澜沧江水电基地投产装机容量及总规划装机容量分别位于 13 大基地中第三及第二位，水电资源丰富。华能水电预计未来建设 1000 万千瓦水电、1000 万千瓦光伏电站的新能源基地，澜沧江实业未来市场广阔。

　　盈利预测与投资评级： 公司作为独立第三方非住物管龙头企业，航空、学校业态处于行业龙头地位。我们认为公司全国化布局逐渐完善后整体利润水平将会企稳回升。 我们预计公司 2023/2024/2025 年营收为 35.9/48.1/58.6 亿元；归母净利润为 2.7/3.6/4.7 亿元；对应的 EPS 分别为 1.17/1.59/2.04 元/股。鉴于公司在完成对沧恒投资的并购后将踏入能源物管行业，构建较高技术壁垒，每年获得可观现金回报，我们给予公司 2023 年 20.5 倍 PE 估值，对应目标价为 24.0 元/股，首次覆盖给予“买入” 评级。

　　风险提示：收并购进程、投后管理不及预期； 外拓规模不及预期； 新拓项目利润率水平不及预期。