煤炭业绩保持稳健，电铝转型驱动成长
电投能源(002128)
事件：2025年8月27日，电投能源发布半年度报告，2025年上半年公司实现营业收入144.64亿元，同比增长2.38%，实现归母净利润27.87亿元，同比下降5.36%；扣非后净利润27.24亿元，同比下降5.38%。经营活动现金流量净额38.43亿元，同比下降2.14%；基本每股收益1.24元/股，同比下降5.34%。
分季度看，2025年第二季度，公司单季度营业收入69.26亿元，同比增长2.12%；单季度归母净利润12.28亿元，同比增长22.76%。
点评：
受益于高长协占比和区域市场供需格局相对独立，公司煤炭业绩保持稳健。产销量方面：2025上半年，公司原煤产量为2263.08万吨，同比下降0.19%；销量为2177.45万吨，同比下降1.98%。价格和成本方面：煤炭销售均价为206元/吨，同比下降0.62%；煤炭单位成本94元/吨，同比增加8元/吨，涨幅9.53%。2025上半年，煤炭板块实现收入44.87亿元，同比下降2.59%；营业成本实现20.48亿元，同比上升7.36%。公司作为蒙东及东北区域大型煤炭生产企业，长协煤占比较高，且区域市场供需格局相对独立，使得公司煤炭业务盈利稳定性显著优于行业平均水平。
火电业务量价小幅下降，风光发电同比显著增加。火电方面：2025上半年，公司实现火力发电量241595.25万千瓦时，同比降低2.64%；实现售电量220452.23万千瓦时，同比降低2.45%；实现火电销售电价0.363元/千瓦时，同比下降3.29%。风电光伏新能源方面：2025上半年，公司实现新能源发电量421926.82万千瓦时，同比增加37.23%；实现售电量418171.08万千瓦时，同比增加37.72%；新能源电价实现0.262元/千瓦时，同比下降3.61%。随着突泉44.5万千瓦风电、赤峰11万千瓦风储等重点项目顺利投产，公司新能源业务发电量显著增长。
电解铝业务盈利提升，未来成长空间广阔。产销量方面：2025上半年，公司实现电解铝产量45.23万吨，同比提高0.98%；实现销售电解铝45万吨，同比提高0.58%。价格方面：2025上半年，公司实现电解铝销售均价17952元/吨，同比增加2.38%。成本方面：2025上半年，公司实现电解铝单位成本13892元/吨，同比增长5.07%。展望未来，扎铝二期35万吨绿电铝项目正在向2025年底投产目标冲刺，公司电解铝业务成长空间广阔。
资产注入稳步推进，打开长期成长空间。公司作为国家电投在内蒙古区域煤、电、铝业务的整合平台，外延并购成长空间广阔，公司已披露拟通过发行股份及支付现金方式购买白音华煤电公司100%股权。该标的资产拥有1500万吨/年的褐煤产能和40.5万吨/年的电解铝产能。我们认为，此次资产注入若能顺利完成，将大幅提升公司煤炭与电解铝的产能规模，进一步巩固公司在区域内的龙头地位，并为长期发展打开新的空间。
盈利预测与投资评级：我们认为公司煤炭、电力、电解铝资产质量较好，在煤炭板块业绩稳健，绿电、电解铝业务具有增量的背景下，公司未来成长值得期待。我们预计，公司2025-2027年实现归母净利润分别为56.44/63.86/73.08亿元，每股收益分别为2.52/2.85/3.26元，维持“买入”评级。
风险因素：宏观经济形势存在不确定性；地缘政治因素影响全球经济；煤电相关行业政策的不确定性；煤矿出现安全生产事故；并购事项推进不及预期等。
