2025H1业绩符合预期，触底信号凸显
通威股份(600438)
主要观点：
2025上半年实现归母净利润-50亿元，2025Q2亏损收窄
2025H1公司实现收入405.09亿元，同比下降7.51%；归母净利-49.55亿元，同比下降58.35%；其中，2025Q2实现收入245.75亿元，同比增长1.44%，环比增长54.24%；归母净利-23.63亿元，同比下降0.85%，环比增长8.88%。
硅料：2025H1销量保持行业第一，25Q2单吨亏损环比扩大
25H1公司硅料销售约16.13万吨，全球市占率约30%，位居行业第一。25Q2硅料平均价格环比25Q1下滑，在成本变动不大的情况下，25Q2硅料单吨亏损环比扩大。展望25Q3，自7月起，光伏行业开始反内卷，硅料价格逐步提升至全成本线，我们预计25Q3硅料单吨亏损将明显收窄。
电池片组件：抢装所致25Q2电池片单瓦亏损收窄
2025H1电池销量49.89GW，继续保持全球第一，并实现累计出货量突破300GW，持续刷新全球电池片销售纪录；组件销售24.52GW，其中国内分布式出货继续保持国内第一。海外市场方面，公司上半年销量组件5.08GW，继续保持爆发式增长，已在波兰、罗马尼亚、匈牙利等市场取得领先优势。
投资建议
我们预计公司2025/2026/2027年实现收入623/691/750亿元，同比-32.3%/+10.8%/+8.7%，考虑到2025上半年产业链价格持续下降，库存减值影响利润，我们下调2025年业绩预期，预计实现归母净利润-55/14/28亿元（前值为-34.7/-3.5/21.4亿元），同比
21.3%/+125.9%/+94.0%，对应当下-/69/36倍市盈率，维持“增持”评级。
风险提示
全球光伏装机不及预期的风险。硅料价格修复不及预期的风险。减值超预期的风险。
