Q3营收环比改善，机器人产品线不断拓展
拓普集团(601689)
主要观点：
Q3营收环比改善，毛利率下滑拖累业绩
公司前三季度实现营收209.28亿元（同比+8.14%），归母净利润19.67亿元（同比-11.97%），扣非归母净利润18.16亿元（同比-10.22%）。公司Q3单季度实现营收79.94亿元（同比+12.11%，环比+11.53%），归母净利润6.72亿元（同比-13.65%，环比-7.93%），扣非归母净利润6.55亿元（同比-9.99%，环比-2.99%）。归母净利润同比下滑主要是因为毛利率下滑，固定资产折旧增加导致毛利率下滑，机器人等新业务投入的研发费用处于高位。
折旧增加导致毛利率下滑，加大研发投入
25年Q3，公司毛利率实现18.64%，同环比-2.23/-0.63pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.86%/2.57%/4.75%/0.51%，同比-0.27/+0.34/+0.17/-0.12ct，环比-0.02/-0.05/-0.31/+0.72pct。毛利率下滑，主要是年降、固定资产折旧及为机器人等新业务投入的研发费用仍处高位。财务费用率环比提升主要是因为汇兑收益环比减少。
“汽车+机器人”双轮驱动，液冷业务开辟新增长点
1）机器人业务全面提速：公司成立独立的电驱事业部，整合资源聚焦机器人赛道。产品已从直线/旋转执行器拓展至灵巧手电机、躯体结构件、电子柔性皮肤等，形成平台化布局。目前已多次向核心客户送样，项目进展迅速，同时积极拓展国内机器人客户。
2）汽车主业客户多元化，新产品放量：公司完成对芜湖长鹏100%股权的收购，深化与奇瑞的战略合作。同时与华为-赛力斯、小米、吉利、比亚迪、理想等国内头部车企合作不断深化。新产品中，空气悬架系统产能加速扩张，将于2025年提升至约150万台套，客户已覆盖赛力斯、小米、理想、极氪等；智能刹车系统（IBS）已在多个项目上量产。
3）液冷业务开辟新赛道：公司将热管理技术拓展应用于液冷服务器、储能等领域，已取得首批订单15亿元。目前已向华为、A客户、NVIDIA、META等客户对接推广相关产品，有望成为公司未来新的增长点。
投资建议
公司是优秀的tier0.5平台型零部件供应商，把握新能源汽车发展潮流，跟随优质新能源汽车客户成长，单车配套金额不断提升。公司产品平台化战略持续推进，空气悬架、机器人执行器等新业务有望为公司带来新的成长点。我们预计25-27年归母净利润分别为28.30/33.88/41.60亿元（原值为35.26/43.33/54.68亿元），对应PE分别为38/31/26倍，维持公司“买入”评级。
风险提示
下游客户销量不及预期；机器人新业务拓展不及预期；海外业务盈利低于预期。
