2026年中报点评：Q2延续稳健增长，洞藏韧性、省外恢复

　　迎驾贡酒(603198)

　　投资要点

　　事件：公司公告2026年中报，26H1营收34.16亿元，同比+8.08%，归母净利润11.62亿元，同比+2.79%，扣非后归母净利润11.21亿元，同比+2.49%；其中26Q2营收11.86亿元，同比+6.55%，归母净利润3.27亿元，同比+8.44%，扣非后归母净利润3.03亿元，同比+9.29%。

　　洞藏韧性增长，省内强势、省外恢复。26年上半年收入同比+8.08%，其中26Q1、26Q2收入分别同比+8.91%、+6.55%，自一季度率先恢复增长以来，二季度延续稳健增长。1）分产品来看，26H1中高档、普通档收入分别同比+8.3%、+7.2%，中高档分季度增速为+8.9%、+7.2%，普通档分季度增速为+9.1%、+5.0%，我们预计上半年洞藏系列恢复双位数增长，金银星止住下滑趋势。2）分区域来看，26H1省内、省外收入分别同比+8.5%、+6.8%，省内分季度增速为+11.0%、+3.1%，省外分季度增速为-1.4%、+16.0%，省内当前价盘平稳、库存良性，我们预计挤压式增长下份额逆势提升，省外低基数下有所恢复。

　　Q2毛利率明显提升，合同负债平稳。26Q2销售净利率同比+0.4pct至27.6%，主要系毛销差改善带动。其中26Q2销售毛利率同比+2.9pct至71.2%，主要系洞藏系列占比提升带动。税金及附加率同比+0.1pct至15.9%，期间费用率同比+1.3pct(其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.6pct/-0.3pct/+0.2pct/-0.2pct)。此外非经科目整体变动不大。26Q2销售回款12.1亿元，同比-5.6%，26Q2末合同负债4.2亿元，环减1.1亿元/同减0.2亿元，系季节性预收款确认节奏所致。

　　26年以来率先恢复增长，新任高管护航中期发展。短期来看，本轮白酒行业调整中，迎驾自24Q4便顺势调整、早于古井/今世缘的25Q2，26H1率先恢复增长，我们预计下半年将延续平稳恢复。中期来看，新任高管逐步落地，张丹丹任公司副董事长、杨照兵任公司总经理、顾正祝任迎驾销售公司总经理，组织先行护航持续成长。

　　盈利预测与投资评级：26Q2收入延续稳健增长，同时积极调整销售高管、有望更好抢抓行业恢复期机遇。参考二季度经营节奏，我们维持2026~2028年归母净利润预测为21.0、23.8、26.9亿元，对应当前最新PE分别为15、13、12X，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期