经营拐点逐步显现，多品牌矩阵加速成长

　　贝泰妮(300957)

　　核心观点

　　收入实现稳健增长，扣非归母净利润较快提升。公司2026H1实现营收25.92亿元/yoy+9.27%，归母净利润2.92亿元/yoy+18.30%，扣非归母净利润2.46亿元/yoy+34.85%。其中2026Q2实现营收14.74亿元/yoy+3.55%，归母净利润2.26亿元/yoy+3.44%，扣非归母净利润2.05亿元/yoy+27.09%。上半年非经常性收益约0.46亿元，主要来自政府补助及委托理财收益。

　　分品牌看，2026H1薇诺娜实现收入19.99亿/yoy+2.54%，主品牌基本盘逐步企稳；薇诺娜宝贝实现收入1.69亿元/yoy+54.04%，婴童功效护肤业务加速放量；瑷科缦实现收入0.75亿元/yoy+46.00%，姬芮/和泊美分别实现增速+22.48%/-12.92%，泊美仍处于品牌调整阶段；初普实现收入0.41亿元，围绕家用美容仪和配套护肤品推进“仪器+护肤”布局。

　　分渠道看，2026H1线上渠道实现收入20.17亿/yoy+15.71%，收入占比提升至78.33%，线上自营实现收入16.23亿/yoy+22.49%，其中阿里系实现收入7.76亿/yoy+0.96%，抖音系实现收入6.42亿/yoy+57.38%，拼多多实现收入1.59亿/yoy+55.87%，京东系实现收入1.45亿/yoy-10.98%，抖音及拼多多成为线上业务增长的主要驱动力。OMO渠道实现收入1.55亿元/yoy-18.74%，其中线下直营收入同比增长29.53%，但自建线上平台收入仍有压力；线下经销及代销渠道实现收入4.03亿元/yoy-5.05%，降幅较此前有所收窄。

　　毛利率同环比改善，营销效率提升推动扣非利润较快增长。2026Q2公司毛利率为75.59%/yoy+0.55pct，环比Q1提升2.24pct。核心护肤产品及渠道结构有所改善，带动毛利率同比转升。销售/管理/研发费用率为48.63%/6.23%/5.17%，同比分别-4.29/+1.01/+1.06pct。销售费用率下降主要系公司动态调整营销人员、渠道及广告宣传投入，营销效率改善；管理费用率提升主要系人员薪酬及咨询服务费用增加；研发费用率提升主要与研发项目推进节奏有关，Q2研发投入较一季度明显提升。

　　风险提示：宏观环境风险，新品销量不及预期，行业竞争加剧。

　　投资建议：公司主品牌薇诺娜恢复正增长，特护、防晒等核心品类保持稳定，并持续向美白、抗老及医美修护等细分需求延伸；薇诺娜宝贝、瑷科缦及姬芮增长提速，初普进一步补充美容仪及妆械协同布局，多品牌收入结构逐步完善。渠道端，抖音及拼多多延续较快增长，线上自营占比提升带动渠道结构优化，营销费用增速低于收入增速，推动扣非盈利能力明显修复。我们维持公司2026-2027年归母净利润至6.49/7.34/8.10亿，对应PE分别为22/19/17x，维持“优于大市”评级。